有色金属行业2023年度中期策略：工业金属预期改善战略金属新材料大有可为.docx

有色金属行业202J年度中期策略二工业金属预期改善，战略金属新材料大有可为内容目录价格复盘：贵金属偏强，工业金属能源金属偏弱91 .工业金属：供给相对刚性，需求预期回暖131.1. 铝：产能有限，新旧领域拉动需求增长131.1.1. 供给：产能存限制，产量有波动131.1.2. 需求：2023年消费持续增长，新旧领域均有增量141.2. 铜：宏观因素致铜价震荡，需求平稳增长171.2.1. 供给：海外扰动，进口收缩171.2.2. 需求：终端用铜平稳增长192 .贵金属：加息尾声渐进，布局时机来临212.1. 黄金：加息逐渐放缓，迎配置时机212.2. 白银：工业需求或有较大催化252.2.1. 金银比：波动大于黄金，受经济影响252.2.2. 工业需求：光伏驱动，白银需求放量时刻263 .战略金属新材料：Al金属新材料及磁材仍有望快速发展293.1. Al金属新材料助力算力时代大发展293.2. 磁材有望受益新能源及机器人快速发展303.3. 锡：供需趋紧，景气度上行323.3.1. 供给：储量下行，产量刚性323.3.2. 需求：开拓新市场，消费有回升迹象343.4. 错、钱-供给端国内具备优势，需求有望持续提升353.4.1. 错价有所上涨，钱价震荡运行353.4.2. 上游供给：过去几年短暂下滑，未来有望不断增加363.4.3. 下游需求：高新技术不断发展，推动错、保需求量上升373.4.4. 事件驱动-错、钱有望上行384 .稀土和其他小金属：供给主导，基本面磨底394.1. 稀土：进口放开，国内供需平衡核心在下半年指标394.1.1. 供给：进口量有所增加394.1.2. 需求：受新能源汽车、风电机等景气度上升影响，需求上行404.2. 铝：海外减产致产量下跌，需求有望持续景气424.2.1. 供给：海外减产或将持续，国内产量难释放424.2.2. 需求：新旧领域发展，铝需求有望持续景气444.3. 睇：供给紧缺或维持，需求或持续增长45431.23年价格相对稳定，支撑较强454.3.1. 全球铁资源供不应求，锁价或将持续上涨454.4. 镁：价格低位震荡，榆林影响逐渐减弱464.4.1. 价格趋于平稳464.4.2. 需求主导未来行业发展474.5. 鸨：开采实行总量控制，消费复苏有望带动价格温和上涨504.5.1. 供给：继续实行总量控制504.5.2. 需求：回暖预期下筲的下游消费有望回升514.5.3. 价格：受供给影响较大，消费复苏或将推动价格温和上涨525 .能源金属：锂上半年供需冲击，下半年稳中向好；钻银总体供给过剩535.1. 锂：上半年需求承压，下半年价格有望维持稳中向好535.1.1. 上半年新能源需求承压，碳酸锂价格持续回落535.1.2. 预计到2026年走向供需双扩格局545.2. 钻：供给相对过剩，价格承压55521.23年上半年新能源需求承压，钻价先抑后扬555.2.1. 钻供需走向过剩，未来价格承压555.3. 银：供给过剩，价格上行动力不足565.3.1. 23年上半年银价承压565.3.2. 预计银23年下半年至24年上半年供应偏过剩566 .投资建议：工业金属底部布局，贵金属将迎长牛，长期看好科技革命带来的新材料投资机会577 .风险提示58图表目录图1：铝现货价格复盘9图2：铜价格走势9图3：黄金现货价格复盘10图4：白银现货价格复盘10图5：碳酸锂及氢氧化锂价格走势11图6：钻现货价格走势11图7：银现货价格走势11图8：稀土价格走势12图9：锡现货价格第盘12图10：铝现货价格复盘13图11：中国电解铝产能增长放缓13图12：2019年国内水电铝产能占比10%14图13：十四五末国内水电铝产能占比或达19%14图14：国内电解铝消费量持续提升15图15：2023年1-3月地产、交运为电解铝主要消费领域15图16：3月国内电解铝消费同比增长4.5%15图17：电解铝下游开工率逐步提升15图18：国内开竣工面积变动基本同步16图19：6月国内竣工面积同增19%16图20：中国新能源汽车销量持续增长16图21：新能源汽车耗铝量相对较大16图22：国内光伏新增装机量逐步上行17图23：铝边框占光伏成本占比约9%17图24：2022年全球铜矿储量结构17图25：2022年全球铜矿产量结构17图26：铜矿TC/RC18图27：中国电解铜产量（吨）18图28：中国电解铜开工率（）18图29：中国电解铜进出口量18图30：2022年中国终端行业耗铜量（万吨）19图31：铜板带开工率19图32：铜材开工率19图33：电解铜制杆及再生铜制杆开工率20图34：电线电缆开工率20图35：漆包线开工率20图36：黄金价格与美国实际利率负相关21图37：联邦基金目标利率引导美国实际利率21图38：黄金价格在历次加息、降息区间的变动趋势21图39：美国CPl同步增速回落22图40：美国核心CPl同比增速回落22图41：本次美联储加息进程22图42：当前政策利率水平5-5.5%22图43：黄金产量稳定23图44：2022年黄金需求提升23图45：金价长周期复盘23图46：全球黄金储备提升24图47：发展中国家为主要增储国24图48：美元外储占比下行24图49：2022年全球央行大幅增储黄金24图50：各国央行和其他机构黄金增储趋势延续（单位：吨）24图51：国内黄金增储多伴随金价上行25图52：金价与金银比常反向波动25图53：金银比及金价回顾26图54：金银比目前处于较高水平26图55：光伏产业链概览27图56：光伏电池分类（按原材料和制备技术）27图57：Al产业链29图58：算力各层面30图59：高性能钛铁硼材料产业链31图60：人形机器人对铉铁硼远期需求32图61：2022年前五大锡矿储量国家32图62：2022年印尼锡矿储量占全球储量的17.39%32图63：2022年锡矿产量主要集中在中国、印尼、缅甸33图64：印尼、缅甸、秘鲁锡矿产量占比达43%33图65：国内精炼锡、锡矿砂及精矿进口情况33图66：2022国内锡精矿、锡锭进口国分布（万吨）33图67：缅甸2018年以来锡矿产量明显下滑34图68：印尼2022年锡矿产量7.4万吨34图69：2018-2022年11月国内锡锭表观消费量34图70：我国锡锭的消费结构（2023年）34图71：集成电路产量回升35图72：费城半导体指数回升35图73：光伏焊带结构及工作原理35图74：错价格复盘35图75：钱价格复盘36图76：中国、全球铸产量及占比情况36图77：中国、全球钱产量及占比情况37图78：2020-2035年全球倍需求量预测38图79：中国钱消费量38图80：全球绿消费量38图81：错钛金属产量39图82：截至6月末，稀土累计进口数量同比高增51.1%40图83：截至6月末，稀土累计出口数量同比小幅下降0.9%40图84：全球稀土下游消费量与消费价值的结构40图85：永磁同步电机结构示意图41图86：全球绿色低碳转型背景下的错、铉元素需求预测42图87：2018-2022各地区产量占比43图88：2018-2022年各地区产量情况43图89：国内原生矿占铝矿总储量的64%43图90：我国铜矿矿区平均品位43图91：自2009年起我国铝价持续低迷43图92：2019-2022年我国铝精矿表观消费量44图93：2022年铝分行业的一次消费（不含从废料中回收的铝）44图94：2023年我国铜精矿月度表观消费量呈上升趋势44图95：2019-2023年我国铝铁钢招情况（单位：万吨）44图96：我国钢材表观消费量有所下降45图97：我国特钢行业市场规模扩大45图98：睇价格复盘（元/吨）45图99：2022年全球铁资源下游需求结构46图100：睇资源产量及需求46图101：全球睇资源储量46图102：镁锭价格47图103：全球及全国镁锭产量47图104：原镁下游产品占比（21年）49图105：镁终端应用（2022年）49图106：镁储氢罐子图片50图107：氢储能装机规模50图108：2022年全球铝矿储量分布情况51图109：2022年全球铛矿产量分布情况51图110：铛矿开采总量控制指标51图111：铝矿产量占开采配额情况51图112：APT价格走势（单位：元/吨）52图113：锂精矿、电池级碳酸锂及电池级氢氧化锂价格走势53图114新能源汽车销量当月值54图115：2021-2025E全球碳酸锂需求总量测算55图116：钻价格复盘55图117：银产品价格走势56表1：近年来电解铝产业新增产能逐步缩减14表2：中国终端行业耗铜量预测（万吨）20表3：光伏电池平均转换效率变化趋势27表4：N型电池单位耗银高于P型28表5：中国光伏行业产能领先28表6：白银缺口持续29表7：全球高性能铉铁硼需求测算31表8：炼镁环保政策48表9：皮江法吨镁所需原材料与能耗48表10：镁合金性能优势48表11：2020年中国节能与新能源汽车技术路线图2.049表12：镁合金模板和铝合金模板性能差异49表13：2019-2022Hl年国内铝（金属量）消费情况52表14：2021-2025E全球碳酸锂需求总量测算54表15：全球原生银供需平衡预测56表16：工业金属关注&推荐标的盈利预测57表17：贵金属关注&推荐标的盈利预测57表18：战略金属及新材料关注&推荐标的盈利预测57图1 :铝现货价格复盘19000IMOO rooo - 16000 IMOO I AMOoO2400021000200007300022000J 1*<1. *«»Jtm a. r<n M. 5J Zlrm资料来源：同花顺iFind,德邦研究所-2023><T< M 3价格复盘：贵金属偏强工业金属能源金属偏弱铝现货价格复盘：春节前市场需求预期向好，推动铝价不断提升，春节后需求表现未达预期，铝价回落。34月，国内供应商持续去库存，加上复产缓慢，供给端收紧，推动铝价上涨。随后房地产市场各项数据持续呈现下跌走势，国内需求不及预期，5月铝价再次回落。除此之外，1-5月国内铝材出口同比大幅降低，外需下滑，电解铝市场整体需求疲软，导致铝价上行动力不足。图2 ：铜价格走势80000750007000065000600005500050000八月份海外宏观羟济数抠良 好.市场悲观情络得到修我 相价缝跛反弹中国:长江有色市场:平均价:铜：1# （元/吨）Jh关联储为应对通胀开启 了加息步伐,流动性收紧，铜价 大方向上开始进入下行趋势6月份宏观情绪持续偏好铜价走 rl¾.六大国有银行下调利率支持 经济的增长.投资者乐观情绪受 此带动，时需求改善存枳极预期，美国检务上限谈判悬而未 决，引发市场担忧情绪， 美元走强触及两个月以来 高位,离求转弱逐渐兑现期货收盘价（活跃合约）：CoMEX铜（美元/磅）右轴j5.04.84.64.44.24.03.83.63.43.23.0铜现货价格复盘:2023年上半年铜价宽幅震荡。年初美联储加息降温，美元指数承压下滑，加之国内利好政策的强力提振，铜价持续走高。春节后下游消费复苏不及预期，铜价下行。5月份，美国债务上限谈判悬而未决，引发市场担忧情绪，美元走强触及两个月以来高位，国内制造业数据表现弱于预期，需求转弱逐渐兑现。6月份后，宏观情绪持续偏好，六大国有银行下调利率支持经济的增长，乐观情绪受此带动，市场对需求改善存积极预期。资料来源：Wind.COMEX.德邦研究所储年内首次加息，随后各国央行增加购金需求，虽然月底收盘价格有一定回落，但总体呈上升趋势。3月硅谷银行事件持续发酵，市场恐慌情绪升温，叠加各国央行普遍增持黄金，从而使得金价继续上涨。6月美联储暂停加息、，但由于美国第一季度经济数据表现较好，使得金价有一定回落。图3:黄金现货价格复盘-2023除ItlIir4<A<资料来源：同花顺iFind,镌邦研究所白银现货价格复盘：一季度欧美银行业风险爆发，出于避险需求，金价抬升，银价弹性更大，在1-2月有一定下跌随后提升。4-5月受金价上涨影响，白银走势加强。图4：白银现货价格复盘资料来源:同花顺iFind.德邦研究所锂现货价格复盘：2022年初新能源汽车产销旺盛，价格持续向上。22年末23年4月新能源汽车产销不及预期，且行业对23年供给增加预期较强，价格快速回落。23年5月初新能源汽车产销有所回暖，叠加锂云母成本支撑价格有所回升。RKArRH2出必XZor*?总AmE863-oe8*azoNWJZw<>LK-CZ£8*AzeR-CXZOZW-CXZIm8Aa2NzmcCzQ-30。岂AXZOZUO-CZOZZZZ7禽只BaROZ咫二大Z2Km-ewe阳dur6a力SZQLd工芭Nwzcp<AnoioZo4zr¼ozRO0:苫£8d<)eoc火工ZOZQEHZRX.'.HrMXwmz5008-*oz9ctAn力M<w0SOEAOCFEZ。7OCaczr,工：aaOLJe-s£3<Axza8EX芭8*-w2Y?'二U:,：,1g<fMf4（。电1）tWTO一中尺样A£牝次闻5%资料来源：wind,撼邦研窕所钻现货价格复盘：22年上半年消费电子需求疲软，由于高馍产品渗透率持续提升，新能源汽车电池钻用量持续走弱，钻价格总体呈现震荡下跌。银现货价格复盘：22年初-22年3月银价上涨，主要是因为青山重仓被逼仓叠加市场担忧俄罗斯银供给，22年5月后逼仓及俄罗斯影响逐渐减弱，23年主要因为市场对银供大于求预期增强，馍价震荡走弱。图6:钻现货价格走势资料来源：wind、德邦研究所图7:镇现货价格走势资料来源：百川盈平、德邦研究所稀土现货价格复盘2022年1-2月，北方稀土多种氧化物挂牌价均环比持平，稀土矿价格稳定，刚需为主，继续等待需求转好。2023年2月中旬-5月，稀土价格持续下跌，2023年第一批稀土开采指标同比上升19.05%；3-5月北方稀土多稀土产品挂牌价均环比下调；进口矿方面，年内进口矿数量有所增加，截至2023年6月，稀土进口数量达9.09万吨，同比增加51.1%,整体供给处于宽松状态。20220<1-2JJ.北方稀土发布20234：1月及2月稀土产品挂弹价格,多种氯化物价格均环比挣平,稀土矿价格稳价格指数:稀土资料来源：Wind,中国稀上行业协会，德邦研究所稀土价格指数单位：2010年=IOo锡现货价格复盘：上半年锡市场维持供大于求局面，美元指数持续震荡，叠加缅甸出现调整锡矿出口的消息，导致锡锭市场观望情绪浓厚，活跃度不高，价格波动有限。图9:锡现货价格复盘资料来源：同花顺iFind.馅邦研究所铝现货价格复盘：春节前铝企业及贸易商积极备货，库存量增加，2-3月由于钢厂采购量骤降，库存消耗较慢，铝铁厂积极消化自身库存为主，铝矿虽然稳定生产但需求较少，销售不畅造成积压，供需失衡、市场信心缺失，造成铝价下跌。6月市场需求有所增加，加之国际上氧化铝、铝铁价格有所反弹，市场信心增强，铝价有一定上升。资料来源：同花顺iFind.馅邦研究所1 .工业金属：供给相对刚性，需求预期回暖1.1. 铝：产能有限，新旧领域拉动需求增长1.1.1. 供给：产能存限制产量有波动全国电解铝产能提升趋缓，最新产能为4461.1万吨。从近十余年国内的电解铝产能增长情况来看，国内的电解铝产能呈现出稳步提升的趋势。但自2018年11月国内电解铝产能有所缩减以来，电解铝产能增速有所下滑。根据阿拉丁数据，截止2023年6月,国内电解铝总产能为4461.1万吨。图11：中国电解铝产能增长放缓5,OaOM) 4 .!MO 00 如(Xng a,600 oo 3.(XnM) 2.500 (M) NooOOO 1,500 00 1.000 OO500(» OOOCXzw EZE S£0C QVZZE 二 JZN H* WZoe LH ZNZ-X Cgz* L3R rt5 L52 C?£ 4b* Zow W4boe k3w 卜¥2 S -5 doe 二202 C£ 二士 Z mz,oe Woe 专二£tXALD电eftQ方”资料来源：Wind,阿拉丁.像邦研究所当前电解铝产能规模已接近天花板指标,新增产能逐步减少。从近年来电解铝行业的新增产能情况来看，2020年国内新增电解铝产能合计212万吨，2021年国内新增电解铝产能合计21万吨，2022年国内新增电解铝产能合计50万吨。2023年国内预计将无新增电解铝产能，当年的总产能变动将主要来自于南山铝业表1:近年来电解铝产业新增产能逐步缩减投产年度省份企业名称最新产能万吨预计当年净增产能万吨2020云南云南宏泰新型材料有限公司203132020云南云南其亚金属有限公司35352020云南云南云铝海蠢铝业有限公司7082020云南云南文山铝业有限公司50502020云南鹤庆溢鑫铝业有限公司45222020云南云南神火铝业有限公司90452020山西山西华圣铝业有限公司0-202020四川广元中孚高精铝材有限公司5032.52020山西山西中铝华润有限公司5012.52020内蒙内蒙古创源金属有限公司80142020年电解铝产能变动合计2122021广西广西德保百矿铝业有限公司30102021河南登封电厂集团铝合金有限公司0-42021广西广西田林百矿铝业有限公司307.52021甘肃甘肃中瑞铝业有限公司36.77.52021年电解铝产能变动合计212022广西广西隆林百矿铝业有限公司20102022内蒙内蒙占锡林郭勒白音华煤电有限责任公司铝电分公司40402022年电解铝产能变动合计502023山东山东南山铝业股份有限公司68-52023年电解铝产能变动合计-5资料来源：百川盈孚，德邦研究所国内电解铝能源结构逐步改变,水电铝占比将逐步提升。从2019年的电解铝产能结构来看，当年的电解铝产能结构中，火电（自备电厂）、火电（网电）水电、其他能源的产能占比分别为65%、21%、10%以及4%。根据安泰科预测，截止十四五末，国内的电解铝产能结构中，火电（自备电厂）、火电（网电）水电、其他能源的产能占比将分别达到54%、22%、19%以及5%。国内水电铝的产能占比预计将逐步提升。图13 :十四五末国内水电铝产能占比或达19%图12 : 2019年国内水电铝产能占比10%大电R3电大电H龟电电 M< I夫电电,火电电f< 风电电 £立资料来源：安东科研究微信公众号,惬邦研冗正资料来源：安泰科研究微信公众号，镌邦研究所1.1.2. 需求：2023年消费持续增长新旧领域均有增量国内电解铝表观消费量持续上升，建筑地产、交通运输领域占比约5成。国内需求量方面，电解铝表观消费量连续3年上升，2022年消费量为4035万吨,同比上升1.18%。国内需求领域分布方面，我国电解铝需求端主要是建筑地产以及交通运输行业。需求领域主要有建筑地产、交通运输、电力、消费品、机械以及图15:2023年13月地产、交运为电解铝主要消费领域图14 :国内电解铝消费量持续提升资料来源：百川盈平，德邦研究所建筑地产，交通运输电力其他机械消费品资料来源：百川盈平，第邦研究所电解铝月度消费持续增长下游开工率持续提升。从电解铝月度表观消费数据来看,2023年13月国内电解铝表观消费量分别为347.27万吨、314.82万吨、345.68万吨，分别同比提升约7.4%、7.9%、4.5%。从下游开工情况来看，国内建筑铝型材、工业铝型材、铝板带、铝箔2023年7月开工率分别为45.3%、55.9%、64.3%、74.3%o2,二JC 60-KoZ SoiZoZ (Q-Z£ Z-OZoZ UZ W-OZ2 88 z-dQZ - ， Obe/ Z3W找RK: SZZW O二、用 8二国 -O-OZN s金 r±M 3 K H g6R r-.o± :西 Ww OWR 8i8 0(N s±图16：3月国内电解铝消费同比增长4.5%图17:电解铝下游开工率逐步提升资料来源：百川盈孚，德邦研究所资料来源：SMM,德邦研究所2023年地产数据有所改善，竣工面积增速转正。建筑地产行业是国内电解铝需求最大的行业，2023年1-3月需求量占比近26%。2022年底，国家相继出台了三个涉及信贷、债券、股权三方面的政策，合力改善房地产企业融资环境。从往年新开工面积以及滞后三年的竣工面积的变动情况来看，二者变动方向的同步程度相对较高，2010年至今仅2020、2022年受外界原因导致变动方向不一。从地产新开工、竣工、销售面积的同比增速来看，2023年2月中国房屋竣工面积已率先转正，6月竣工面积累计同比增速约为19%,受益竣工端改善，地产用铝预期将有所增长。中X京升工依戊4步1 f(*6)资料来源：Wind,德邦研究所新能源汽车行业快速发展,单车铝需求量大,预计未来单车需求量仍会上升。新能源汽车销量方面，国内新能源汽车销量快速增长，2021年、2022年国内新 能源汽车销量分别达到352万辆与688万辆，2021、2022年同比增速达 157.5%与95.6%o根据DuckerFrontier的数据,2022年电池动力汽车(BEV) 单车用铝量达到631磅，非纯电动车(NOn-BEV)单车用铝量464磅,新能源 车单车平均用铝量471磅，新能源汽车对铝的需求刚性较强。DuckerFrontier预 测新能源车单车用铝量有上涨趋势，根据预测结果，2026年新能源车平均用铝量 将达到514磅,相比于2022年平均用铝量将提升9.13%,预计进一步加大新 能源汽车市场对电解铝的需求量。图20 ：中国新能源汽车销量持续增长资料来源：Wind,中国汽车工业协会，福邦研究所图21 :新能源汽车耗铝量相对较大资料来源：DuckerFrontier.德邦研究所光伏行业快速发展,拉动电解铝需求。2022年，我国太阳能发电新增设备容量达到8741万千瓦，新增容量同比增速约59.13%。截至2023年3月，我国新增太阳能发电设备容量3366万千瓦。受益于双碳政策，预期未来光伏发电新增容量将持续提升。光伏成本构成中，电池片是其成本的主要来源，占比达到61.2%,其次占比最高的是铝边框，占比达到9.0%o铝边框和支架是光伏组件电解铝最主要的两个用途，光伏行业的发展有望带动光伏组件需求的提升，拉动电解铝需求。10.000 r8 000，6 000 A4 0 2.0009U资料来源：华经产业研窕院，蚀邦研究所图24 : 2022年全球铜矿储量结构图25 : 2022年全球铜矿产量结构智利澳大利亚秘鲁俄罗斯墨西用美国刚果（金沙萨）中国智利秘鲁刚果（金沙萨）中国美国俄罗斯澳大利亚赞比亚资料来源：Wind, USGS,德邦研究所资料来源：Wind. USGS,德邦研究所<EVAa<ffUHtRIt1.2. 铜：宏观因素致铜价震荡，需求平稳增长1.2.1. 供给：海外扰动,进口收缩2022年,全球铜矿资源储量8.9亿吨,集中在智利（21%）、澳大利亚（11%）、秘鲁（9%）等国家，而我国铜矿资源储量占比仅为3%o产量方面，据USGS,全球生产铜矿2200万吨，集中在智利（24%）、秘鲁（10%）、刚果（10%）和中国（9%）o秘鲁等海外铜精矿生产干扰缓解使中国铜精矿供需渐趋宽松。7月以来，铜矿TC维持在90美元/吨之上。卡莫阿卡库拉铜矿产铜创下全新纪录，相当于980万吨铜的年化产能，对应铜精矿含铜年化产量约43万吨，达到2023年生产指导目标（39-43万吨）的上限。中国铜冶炼厂:粗炼W（TC）（美元/干吨）一中国铜冶炼厂:精炼费（RC）（美分/磅）-右轴资料来源：Wind,德邦研究所截止2023年上半年，百川盈孚统计国内35家冶炼厂合计产能1235万吨,其中有效产能1038吨，同比上涨4.17%。据百川盈孚数据，1-6月中国电解铜产量516万吨，同比上涨6.4%；6月开工率80.65%,同比下滑4.39个百分点。2023年上半年产量上涨主要因去年下半年部分炼厂新增产能已投入生产。图27:中国电解铜产量（吨）图28 ：中国电解铜开工率（% ）900000850000 -=I llllllllll700000 lijJUJJ-JJJ JJ1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 20212022 2023908886848280787674721月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月202120222023资料来源：百川盈孚，馅邦研究所资料来源：百川盈孚，德邦研究所据百川盈孚,2023年1-6月中国进口电解铜量155万吨,同比减少12.7%。1-6月出口电解铜量为17万吨，同比增加1.5%。图29:中国电解铜进出口量电解铜进口总量（吨）电解铜出口总量（吨）Lo,gocdoe o÷ocoeoe 8coo,coeoe 0&0COZ0CM o,ocoCMoCM oCJL&eoe 8，二&。0。 ooL&eoe Logeeoe O.8O&CMOCM o,SaZOCXJ ogeeod ouso&eoe 8400w ocoo&eoe o&o&eoe o，o&CMoe OCJL&CJ O二 L&CJ ooL,Roe 8,6。，Roe 0,8。，Roe o,z9KOe 0,9。，KOa o，go，&oCM 84。，ROe o,SRoe o&o, LeOe O，O&CM45000040000035000030000025000020000015000010000050000 0资料来源：百川盈孚,德邦研究所2022年我国终端行业耗铜量1456吨，下游需求最高的是板块是电力（46.0%）,其次是建筑（14.2%）、交通运输（12.3%）、机械电子（8.7%）和家电（8.2%）o图30：2022年中国终端行业耗铜量（万吨）资料来源:SMM,撼邦研究所下游开工率方面，据SMM数据，6月铜板带开工率73.2%,环比下降4.1 个百分点；铜材开工率72.6%,环比下降5.9%。7月以来电解铜制杆的开工率有 明显下降，截至7月28日，中国电解铜制杆周度开工率仅为59.73%,周度环比 下降10.14个百分点；6月电线电缆开工率84.5%,环比下降5.2个百分点，漆 包线开工率69.0%,环比下降4.0%。整体来看，7月份精铜杆行业开工率下滑, 与铜价居高、半年度结算费金紧张、下游线缆、漆包线行业需求不佳等多重因素 有关。资料来源：SMM,德邦研究所资料来源：SMM.德邦研究所资料来源：SMM.德邦研究所201920202021 -2022 -2023图35 :漆包线开工率201920202021 2022 -2023资料来源：SMM,德邦研究所资料来源：SMM,期邦研尢所光伏'风电领域将拉动铜消费。据国家能源局计划，2023年风电装机规模需达4.3亿千瓦左右,太阳能发电装机规模达4.9亿千瓦左右,分别新增约65GWh及97GWh。根据百川盈孚测算，每GWh风电装机将带来约0.46135万吨耗铜量；而每GWh光伏装机带来约0.43万吨耗铜量。2023年风光装机将分别拉动49万吨、42万吨耗铜量。据SMM预测，到2025年我国终端行业耗铜量达到1601万吨，2022年-2025年CAGR约为3.2%。表2:中国终端行业耗铜量预测（万吨）指标名称电力建筑交通运输机械电子家电其他合计2026年E76021224513912018316592025年E74120622713411817516012024年E71820720813011716915492023年E69620919312712116315092022年67020717912612015414562021年65821416512912714614392020年62120115212112113913552019年5831961431141121311279资料来源：SMM,德邦研究所贵金属：加息尾声渐进，布局时机来临2.1. 黄金：加息逐渐放缓迎配置时机黄金价格与实际利率负相关，实际利率跟随目标利率。美债的实际利率反映了持有黄金作为资产的机会成本。通过近20年来美债收益率与金价的关系可以看出，黄金价格与美债收益率呈现负相关，美债收益率上行时金价受到压制，反之金价会有一定程度的上涨。实际利率受到联邦基金目标利率的引导。图36:黄金价格与美国实际利率负相关图37:联邦基金目标利率引导美国实际利率Oo Ooooo 4 3 2 10 126 4 2 Q LWR 51HZR SfHKR 号43S3 R LWR s SXLR LiHLa 0t>R CaR LtKOR AXOR sl>toR-0R s -o-coe GEOeS -Soe AOAS -O-g CO-M 2 8io -00< H<4Ca F 4Kitft H(TIPS) 10 w <nc <<>H面料来源:Wind.褪丽丽I< 3 H 得人 4KtPS) 10* ¼资料来源：Wind,盛邦研究所在历次加息过程中,金价会受到压制甚至下行。在1983-1984、1987-1989、1994-2000三次加息中，能够明显看出当美联储加息时，金价下跌；在2004-2006的加息过程中，金价整体上升可能是受到美国金融市场泡沫的影响，但仍能看出金价承压，涨势较缓。在2015-2018的加息中，黄金受到加息影响的压制比较明显。而伴随美联储降息以及后续政策利率的低位运行，黄金价格多有回升。由于黄金的高度金融化加息结束金价多有上行。受到预期的影响，在加息开始前，对黄金的需求下降，因此金价下跌；在加息结束时，对黄金的需求增加，金价上涨。降息开始前后黄金需求提升，因此将会助推金价的进一步上涨。图38 :黄金价格在历次加息' 降息区间的变动趋势资料来源：Wind,德邦研究所，注：蓝、橙色分别标注美联储升息、降息区间2022年下半年以来美国CPI持续下行。美联储本轮加息是为了缓解疫情期间美国的高通胀，目前通胀呈现持续的下行趋势，截至2023年7月，美国CPI同比增速3.2%,核心CPl同比增速4.7%,均较高点有所下行。伴随后续美国通图39 :美国CPI同步增速回落美国:CPI:同比%图40 :美国核心CPI同比增速回落美国:核心CPI:同比%资料来源：Wind,德邦研究所资料来源:：Wind，穗邦研究所美联储加息逐渐放缓，为黄金带来更好的配置机会。近年来美国联邦基金利率虽持续上升，但2023年以来，美联储加息幅度明显放缓，目前已降至25BP。加息进程放缓。时间加息幅度（BP）2022-03-1725COOOO2022-05-055050000/2022-06-1675400/1/2022-07-28753(XnO/Jyr/2022-09-2275200100002022-11-0375J.1I，./.LJ.2022-12-15502023-02-02252023-03-23252023-05-03254>1口叫8仔标2023-7-2725图41:本次美联储加息进程图42:当前政策利率水平5-5.5%资料来源：Wind,玦邦研究所资料来源：Wind,德邦研窕所全球持续增储,黄金出现再货币化趋势。黄金具有天然货币属性供需常年稳定。黄金由于稀缺性、耐腐性、可分割性和保值性，自古以来被用作货币。供给方面，近十年黄金供给保持稳定，2022年供给量为4754.5吨，同比增长1.5%,2010-2022年CAGR为0.81%,增速缓慢。需求方面，2020年起存在明显增势，2022年黄金需求量达4740.7吨，同比增长18%,其中各国央行和其他机构需求涨幅最为明显，增长率达152%。ooo IIiIIllllIIIlr * l*rWr U*U rpr ryr r"Pr rDr *k<* ±-育(«4 a5.000-Iiiiiiiiii