持续构建市场化法治化的债券违约处置制度和生态体系.docx

摘要在债券违约逐渐常态化的背景下，通过市场化、法治化机制处罚.债券违约将是符合市场规律的必然选择。自2015年以来，交易所债券市场通过构建应对债券违约风险的“防洪堤"、畅通债券违约风险的法治化“疏洪渠”、打造化解违约风险的市场化生态等方式，不断深化和完善市场化、法治化债券违约处理制度和生态体系，对于保护投资者利益、促进债券市场发展具有至要意义，关键词违约处置债券投资者保护司法救济生态体系债券违约处置制度作为信用债市场制度体系的个垂要组成部分，对于维护市场稳定运行、构建全生命周期的完整信用债市场生态具有重要意义。随着近年来债券违约逐渐常态化，以往依靠刚性兑付处理信用风险的做法难以为继，通过市场化、法治化机制处凫债券违约将是符合市场规律的必然选择。自2015年以来，交易所债券市场站在打造个具有内生韧性、可持续发展的信用债市场生态的高度,注田前瞻谋划，有计划、分步骤地构建市场化.法治化的债券违约处理制度和生态体系，推动违约风险处置从“被动防御”到“畅通渠道工再到“打造生态”的逐步进阶发展。抓住时间窗口，提前构建应对债券违约风险的“防洪堤”自2015年公司债券发行与交易管理办法3（中国证券监督管理委员会令第113号）实施以来，交易所债券市场始终牢固树立“债券思维”，将违约风险防控体系建设作为立身之本。针对2018年及2019年的债券到期高峰（到期规模分别为IS万亿元和2.8万亿元，含回售到期），交易所债券市场提前谋划应对，抓住2015-2017年到期压力较小的时间窗口，抓紧构建f一整套违约风险防控制度体系，筑起了应对风险冲击的“防洪堤”。（一）全面建立风险防控的内外部协作体系是制定6公司债券违约风险监测与处置规程，明确证券监管系统内部各方的职贡分工，建立证监会、证监局、交易所、行业协会、登记结算机构“五位一体”的风险防控协作体系。二是组织交易所发布公司债券存续期信用风险管理指引B等规则，压实受托管理人的风险监测与处厘职於，建立以受托管理人为抓手的多层次风险防范体系。三是与38个省和市的地方政府签订公司债券业务合作备忘录瓦强化与地方政府在债券违约处置、打击逃废债等方面的协作。四是依托公司信用类债券部际协调机制，加强与中国人民银行、国家发展改革.委等部门的收险防控协作，建立违约信息共享和失信联合惩戒机制。（二）持续做好违约风险监测排查和处置应对一是以受托管理人为抓手，定期开展存续债券全面风险排查，同时以问题、风险为导向不定期开展个券风险核隹，督导发行人、受托管理人等提前做好违约风险应对。二是在受托管理人风险监测报告制度的基础上，建立债券违约风险台账并持续更新动态，最大程度做到对风险心中有数。三是对风险易发的重点领域,以及中美贸易摩擦、疫情冲击等风险外部变量，加强宏观风险研判.四是分类施策，根据风险企业的不同情况，推动通过潦动性支持、出售资产、债务，It组、破产重控等不同方式化解风险。由于提前构建起多层次的违约风险防控体系，筑牢了“防洪堤”，交易所债券市场有效应对/2018年以来的债券到期“洪峰”。目前违约风险开始边际收敛,违约率处于正常区间，市场运行总体保持稔定。密切联系司法，畅通债券违约风险的法治化“疏洪渠”在刚性兑付逐步被打破后，简券投资拧走进法院，通过提起诉讼、申请破产等方式进行救济维权，将是法治化违约处置的主渠道，也是有效统解风险的“疏洪渠”。但由于以往各地法院办理债券违约案件经验普遍不足，加上债券由受托管理人代为维权的特殊机制与现行司法程序衔接时出现了一些不顺畅的问题，司法渠道的实际运作效率受到制约。为推动畅通法治化渠道，证监会与债券市场各相关主管部门一道，积极与最高人民法院沟通协作，推动全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要I（以下简称£纪要3）于2020年7月发布。纪要作为债券领域的首个司法文件，是我国债券市场怯治化进程中的一个重要里程碑，必将对债券市场生态带来深远影响。（一）纪要3将有效畅通债券违约救济的法治化渠道£纪要针对近年来债券违约司法救济实戕中存在的何题和障碍，提供了一揽子解决方案，重点突出对债券集中受托维权的支持，有效畅通了债券违约的司法救济渠道,推动债券市场违约处置从刚性兑付模式切换到成熟市场国家普遍采用的市场化、法治化模式，实现处置模式的升级和更迭。纪要B共对实践中存在的30多个堵点问题明确了司法政策。一是明确了债券受托管理人的诉讼主体资格、债券持有人自行或者共同提起诉讼等问题，这有利于提高债券持有人的维权效率，打约司法资源：二是规定了债券纠纷案件的受理、管辖与诉讼方式，实现案件管辖和审理的相对集中化，提高债券破产案件的管辖级别，允许证券公司等机构以自身信用提供财产保全担保：三是支持充分发挥债券持有人会议的议事平台作用，尊重债券持有人会议依法依规所作出决议的效力,明确登记在受托管理人名下的担保物权行使问题，强化债券投资者保护：四是对发行人的违约责任范围、债券欺诈发行和虚假陈述的损失计算、因果关系抗辩等问题作了规定，依法提高债券市场违法违规成本；五是对受托管理人、债券承销和服务机构等其他主体的货任认定作出规定，明确而任承担与过错程度相结合的原则：六是明瑜了破产管理人的持续信息披露和及时确认简券类债权等义务.（一）纪要将促使“看门人”其正归位尽贡，从根本上改善债券发行的源头治理“看门人”制度是资本市场的项重要治理方式,其通过要求各类证券中介机构承担核查验证、专业把关的职费，来保障发行人的信息披露顺量，实现对证券准入的源头治理。中介机构责任的平衡配置.是构建良好“看门人”执业生态的关键，既要对“看门人”施加有效的责任约束,鞭策中介机构归位尽责,防范过度激进展业及道第风险，但乂不能使其过度担成,以免逆向选择致使金融媒介功能全面萎缩。近年来，随着刚性兑付逐步被打破，在发行人无力偿债的情况下，要求中介机构承担连带赔偿责任的诉讼案例逐渐增多，如何界定好中介机构连带赔偿责任的范围和标准成为司法实践中的一个现实难题。对此，在对境内外制度实践进行深入调研的基础上，纪要在G中华人民共和国证券法M以下简称“新证券法”）原则性规定的基础上，对中介机构的赔偿贡任作出明确的细化界定，构建起一套约束有效、过罚相当的平衡贲任机制。这在中国资本市场历史上尚属首次，将对债券市场乃至抠个资本市场的中介执业生态产生重大影响，也将从根本上改善债券发行的源头治理，更长远地提升债券市场的准入把美质金。纪要在激活中介机构赔偿追货规定的同时，注重强调中介贡任的过罚相当原则，意在构建起一套平衡适度的选任体系。一方面，S纪要吸应虚假陈述案件的办理趋势，明确取消了欺诈发行、虚假陈述案件受理的处罚前置程序要求，全面激活了新证券法的中介连带赔偿责任规定，强化了对中介机构的民事责任约束。另一方面，纪要构建r一套平衡有度的责任标准体系，避免中介无限担责。一是确立了过罚相当的责任认定原则，明确在落实债券承销和服务机构的核直把关货任时，应将“责任承担与过错程度相结合”：二是对于债券承销机构，明确列举了其应当承担货任的过错情形，突出对故意和重大过失的追成，同时对承销尽调的免灾情形作出规定，明确'对轻微瑕疵的免费：三是对丁会计师事务所等债券服务机构，明确应当区分故意和过失等不同情况，分别确定其应当承担的责任。4纪要对中介机构责任的上述规定，必将对债券行业产生深远影响,推动行业生态的长远良性发展.一个值得关注的影响是，其可能会促使债券承销行业出现分化.纪要的相关规定有助于中介机构明确责任风险敞口和赍任边界，倒通行业真正提升承销质控水平：加速执业质量差的承捐商的市场化淘汰，提升行业集中度，改善行业竞争生态：有利于在内控、侦控方面有“金刚钻”的证券公司脱颖而出，不排除将出现一些深耕于高收益债券市场的特色型、精品型投行.进而推动裔收益债券市场的逐步形成，遵循布场规律，打造化解违约风险的市场化生态成熟市场的经验表明，处置债券违约风险的最好方式是把风险处置做成门“生意”，即由风险偏好较高的专业机构打折收购违约债券，并参与或主导后续债务全组或企业IE整，最终通过债转股等方式获利退出。这种通过市场自发利益骈动、依靠牛态体系来化解债券违约风险的做法符合市场规律。以此为导向，交易所债券市场不断加大相关市场化制度供给,强化行业引导，正逐步打造起个有效化解违约风险的市场化生态体系.(一)持续加大化解债券违约风险的制度供给一是推动建立违约债券交易制度，指导交切所出台特定债券转让机制和匿名拍卖机制，实现违约债券的便槌转让，解决违约债券的流通问题.有效改善过去债券违约后持有人无法交易转让、只能被动等待兑付处置的局面.二是分步推动构建交易所债券市场的债务管理工具体系。枳极研究引入境外成熟市场的债券购回、债券置换等债务管理制度，丰富债券发行人应对信用风险的工具。自2019年以来，交易所市场陆续发布了债券购回、债券置换和债券回隹转传等规则，稳妥推进业务试点，支持发行人通过公开要约方式购同自身债券、以新债置换I日债，或者招投资者回售的债券在二级市场上转卖给第三方，以减小兑付压力、缓择信用风险>(二)推动僚券违约风险市场化处置生态的逐渐形成当前，受退出获利槃道不畅、专业机构能力不足等因素的制约，我国债券市场尚未形成“打折收债一重组重整获利退出”这一有效化解风险的市场生态，卜.一步需要从畅通退出渠道、引导行业培育等角度，加大政策支持力度，推动相美市场生态的逐渐形成。一是积极探索完善债转股实施渠道.与司法机关联动，推动部分企业通过破产歪整方式实现债转股，并完成处置。依托交易所市场上市公司平台优势，探索优化现有的非破产状态卜的上市公司及关联公司债转股模式，提升转股效率。二是积极引导不良资产处置机构等“秃建”进入债券违约处置巾场,加强不良证券资产专业处置机构的培育，促进行业生态形成.债券违约风险处四市场化生态的逐步形成，将有利于提高处更效率和可预期性，从而增强前端投资信心，促进高收益债券市场环境形成，畅通信用修市场的前后端循环，推动信用债市场不断走向成熟。注：I.详见£最高人民法院关于印发全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要的通知（法（2020）185号）。完善市场化、法治化债券违约处置机制目前我国已建立起较为完善的简券违约处置机制。但从实务来看，仍面临交易机制有待持续完善、违约处置法治化水平有待提升等挑故.本文立足丁市场化、法治化原则，结合债券违约处置工作实践，就进一步完善债券违约处置机制提出了解决方案。关键词债券违约处置市场化法治化自2014年I1.超日债出现违约后，为防范风险，我国不断推进市场化、法治化债券违约处置机制建设，提升违约处置效率。但从实务角度看，债券违约处置.的市场化、法治化程度有待进一步提升。建议进一步发挥现有制度优势，不断完善市场化、法治化债券违约处置方案，进步提升债券违约处置效率。现行债券违约处置机制建设情况为推动完善债券市场法律体系，全面提升债券市场法治化水平，助力债券市场健康平稳发展，近年来，我国债券市场已经形成了较为完善的债券违约处置体系O为加强债券市场统一执法，统一公司信用类债券信息披露要求，促进债券市场高,质量发展，债券市场相关管理部门牵头发布多项歪要文件。2018年I1.月,中国人民银行、证监会、国家发展改革委联合发布关于进一步加强债券市场执法工作的意见h2020年12月，中国人民银行、国家发展改革委、证监会联合发布公司信用类债券信息披露管理办法及2021年8月，中国人民银行、国家发展改革委、财政部、银保监会、证监会和外汇局联合发布关于推动公司信用类债券市场改革开放高质量发展的指导意见讥为促进债券跨市场流动，2022年1月,全国银行间同业拆借中心（以下简称“交易中心”）、上海证券交易所、深圳证券交易所、上海清算所、中国结算联合发布©银行间债券市场与交易所债券市场互联互通业务暂行办法讥这些文件对于助力债券市场法治化建设发挥了重要作用，为债券的违约处置打卜了良好的基础。在债券违约后的规则建设方面，我国债券市场亦颇具成效。（一）债券违约处理机制法治建设成果在违约处置方面，2020年6月，中国人民银行、国家发展改革委、证监会联合发布Y关于公司信用类债券违约处置有关事宜的通知（以卜荷称E违约处置通知违约处置通知致力于为债券违约处置构建统的制度框架,保护债券投资者的合法权益.其耍求债券违约处置应当遵循统一的基本原则：充分发挥受托管理人和债券持有人会议制度的核心作用；发行人严格履约，中介机构严格履职；加强监管协调，加大统一执法力度，建立健全多元化的处置机制。在统司法诉讼方面，2020年7月，最高人民法院发布全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要（以下简称限债券纠纷纪要）。作为我国第一部针对债券纠纷案件的系统性司法文件，其从案件审理的堪本原则、诉讼主体资格、案件受理、管辖及诉讼方式等方面对债券纠纷案件予以程序性规定：对债券持有人权利保护作出特别规定，同时对发行人、其他奏任主体及破产管理人的贵任予以明确。债券纠纷纪要为债券发行和交易引发的虚假陈述、欺诈发行及违约纠纷案件的审理提供了统一的裁判手段，有利于人民法院正确处理债券绚纷案件，维护投资者利益。另外，为配合债券市场法治化进程，着力解决债券违约处置问题，除前述违约处置通知及债券纠纷纪要外，交易商协会发布f银行间债券市场非金融企业债务融资工具违约及风险处置指南，中国证券业协会发布了公司债券受托管理人处置公司债券违约风险指引（以卜.简称£处置风险指引），中央结算公司发布了全国银行间债券市场债券托管结算机构到期违约债券转让结算业务规则3,均从各自角度对债券违约处置提供J'指引，推动违约处置的法治化进程。（二）债券违约处置的核心机制1 .债券持有人会议机制违约债券的持有人形成集体意思表示需通过债券持有人会议.£中华人民共和国证券法（以下简称£证券法）招债券持有人会议机制正式上升为法定制度安排，并配套相关行政法规、规范性文件，对债券持有人会议的召开、表决、牛.效程序及决议效力等事项进行了具体规定。简券持有人会议通过汇集债券持有人意愿，按照“多数决”原则形成集体意思表示，增强谈利能力，在维护投资者权益方面发挥了全要作用。2 .受托管理人机制违约债券的持有人行使集体权利需通过受托管理人。4证券法首次在法律以面确立了受托管理人机制，明确了受托管理人的诉讼主体地位（监管规则进一步规定了受托管理人在处理潜在违约、实质违约时的程序、措施、利益冲突管理等事项。受托管理人作为债券持有人会议的执行机构，根据债券持有人会议决议的授权，可以代表债券持有人申请处置抵押物、财产保全及提起诉讼或仲裁等，在诸多违约债券处置实践中均发挥积极作用.现行债券违约处四机制有待进一步完善（一）违约处置的市场化程度有待进一步提高首先，违约债券在二级市场交易受限.债券在违约后会被停牌，其在公开中场上的交易即告终止。此时无论是希望及时止损的债券持有人，还是想低价买入的投资者，均无法进行交易。这不但影响了债券的风险级择，还可能导致投资者产生恐慌情绪。目前违约债券的交易方式有交易所特定债券转让机制，以及交易中心协议转让或匿名拍卖机制等，但尚存些限制。以交易所特定债券转让机制为例，其要求特定债券转让须采用全价方式进行，以及限定转让的受让方仅能是专业投资者等.在2022年修订的中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司证券非交易过户业务指南中，对于协议转让的非交易过户对象限定为“股份”,并未涵盖债券，因此违约债券若要采用非交易过户方式进行处置，在实践中会面临较大障碍.其次，存续期债务管理体系不够完善。目前，在债券违约后的处置方式主要有诉讼、申报破产债权及债券转让（如交易所特定债券转让机制）等，从债务偿还比例来看，上述措施的效果并不理想。最后，未完全发挥信用保护工具的作用.我国债券市场设置信用保护工具的目的在于将信用风险从信用保护买方转移至卖方，但从目前的运行效果来看，信用保护工具较多发挥了短期助力发行的功能，对提升主体信用资质、缓糅投资风险并无实质改善。（一）违约处理的法治化建设有待进一步加强首先，缺乏违约债券协商处巴机制。在债券违约后，目前仅以民事诉讼、破产诉讼等方式进行追偿，或者强制要求统一处置，无法兼顾不同债权人的风险偏好，客观上可能不利于债权的实现。其次，受托管理人代理权有限.根据债券纠纷纪要等规定，受托管理人的诉讼权利以债券募集文件的规定、债券受托管理协议的约定或者债券持有人会议决议的授权为前提，其咫职行为的基础为委托代理关系。这一法律关系决定了受托管理人仅获得有限的代理权，单只债券下各持有人的债权仍独立，缺乏具有统一代理权的受托管理人集中管理，无法在债券违约发生时及时采取相应措施.此外，各违约处置规定间的衔接存在不连贯现象，以破产重:整程序衔接为例,根据中华人民共和国企业破产法（以卜.荷称£破产法）的规定，破产重整计划草案的通过需满足人数和债权额两项标准，即“出席会议的同表决组的债权人过半数同意”且“其所代表的债权额占该组债权总额的-：分之二以上在受托管理人代表债券持有人参与破产垂塾程序进行表决时，对于如何确定其所代表的具体表决权票数，相关规定并不清晰。&破产法B仅规定债权人可以委托代理人出席债权人会议，行使表决权，但并未进步明确受托管理人出席的情况：债券纠纷纪要也仅规定受托管理人在破产程序中就发行人重整计划草案进行表决时需要获得持有人会议特别授权，或事先征求各债券持有人意见，或由债券持有人自行决定，并未就如何酹定受托管理人所代表的具体表决权票数事项作出安排。完善市场化,法治化债券违约机制建议（一）市场化方面1 .完善违约债券二级市场交易机制违约债券的二级市场交易机制有助于实现违约债券便捷转让，解决流动性问题。近年来，沪深交易所、交易中心等多家机构纷纷开展违约债券交易机制的创新实践，包括债券匿名拍卖、到期债券转让等，客观上促进了违约债券的交易。相关创新实践改变了过去债券违约后持有人无怯交易转让、只能被动等待处目的局面。但从发展阶段来看，我国违约债券的二级市场交易仍处于早期探索阶段，建议从完善违约债券估值、交易、持有、标准债券向非标债权转化等各环节的制度建设和配套机制入手，为持有人提供更多权益保障和参与便利；以买卖双方意思自治为核心，进一步拓展违约债券二级市场交易机制的适用范围。2 .完善存续期债务管理体系多样化的债券管理方式可以在债券存续期间为发行人提供更多主动应对信用风险的方法，有效减少债券违约损失，降低债券违约处四负担。（1）债券购回与公开市场收购债券购回也称债券要约回购，是指僚券发行人通过现金形式回购其发行在外的债券并予以注销的行为“购网安排在海外债券市场中较为普遍，我国债券市场对债券购回制度也有所规定I。不过，相关规则主要从程序正义（包括充分的信息披露）和公平对待投资者角度对债券购回予以规定，在交易价格的公允性方面主要要求发行人遵循市场化原则确定购回价格，缺乏具体的规定，但提出如未按面值收购则需要同步收购其他债券等要求，导致实践中基本是以面值进行债券购回的。相较而言，境外债券市场的债券购回价格确定方式更加灵活，发行人和持有人按照自主协商的价格执行回购。建议参考境外市场，对于按照自主协商确定的价格低于面值的债券回购交易，不再进行额外的限制。公开市场收购（Openinarketrepurchase.OMR是指发行人自身或委托其他机构通过二级市场交易的方式，收购自己所发行债券的行为。通常是由发行人委托受托机构进行收购，受托机构可以通过自营账户或者资产管理产品进行收购，与受托机构开展交易的债券持石人并不知道受托机构是代表发行人在买入债券。目前我国境内债券市场尚未正式确立公开市场收购制度，在完善相关配套制度的基础上，引入公开市场收购制度有其合理性，由专业受托机构介入有望为发行人优化资产负债表、降低债务成本提供新的手段。（2）债券置换与同意征集债券理换是指债券发行人发行新债券并以其置换旧债券的行为“按照通常理解，债券.附换若发生在债券到期日之前，则旧债券被置换部分将注销，新债券按发行期限存续：若债券置换发牛.在债券到期日之后，则属于债券违约处置方式之。置换要约需要由发行人发起，经任意比例的持有人同意后均可对同意部分进行置换，相较需要债券持有人会议表决同意方可生效的违约处理方式而言，债券置换更为灵活。我国在实践中已就债券置换出台专门规则2,并出现了华昌达公司债等多只债券置换成功的案例。境内外债券置换的实践操作大体相似。但对比来看，在宜换公告的内容、置换期限及置换结果披露的期限等方面，境外债券市场的安排更为灵活.另外，债券置换的目的在降低发行人的筹资成本,涉及较为更杂的风险评估、风险补偿、风险收益分配计兑等，境外发行人往往委任专业机构提供技术性支持。境内可考虑引入更多类似专业机构参与债券置换业务。同意征集是债券发行人通过征得持仃人同意的方式对债券条款中可能影响持有人权利的事项进行修改或豁免的行为.银行间市场已设置同意征集制度，交易所市场尚未出台相关规定.同意征集被认为与债券持有人会议机制有相似的功能，但事实上，二者在启动主体上存在实质性区别。前者由发行人启动，满足生效条件的同意征集结果对债券发行人和持行人均有约束力：后者通常由受托管理人或债券持有人启动，属于投资者保护机制,难以在债券违约前发挥实痂性作用.我国目前对同意征集事项的范围限定较为严格，要求同意征集的实施必须笔于发行文件的事先约定，否则只能诉诸债券持有人会议修改发行文件才能增加相关规定，并且设置了较高的表决通过比例。随着我国同意征集实践的不断深入,或可考虑参照境外成熟资本市场经验进一步推动同意征集制度的落地和完善，降低同意征集制度的适用难度。3 .关注信用保护工具功能的发挥信用保护工具通过将信用风险从信用保护买方转移至卖方来发挥信用风险管理功能，类似保险产品,我国债券市场上的信用保护工具主要有6种3,从实际作用来看，信用保护工具更多是为发行助力，对主体信用资质无长期改善或实质性逆转，整体保护效力及其自身流动性相对有限。在不断丰富我国信用保护工具类型、挂钩标的债券类型的同时，建议从实践U面鼓励市场机构参与信用保护工具交易.例如，降低准入门推，简化准入流程,为信用保护工具的卖方提供有效对冲手段，明确相应担保措施的效力，可考虑在监管指标层面降低对信用保护工具投资的限制（如谢升公募基金投资信用保护工具的集中度上限等，以推动信用保护工具流动性的提升，促进信用风险合理定价，真正发挥信用保护工具的信用风险管理功能。（二）法治化方面1 .建立协商机制，增强处置的灵活性债券具有“债”和“券”的双重属性。作为“简，债券与普通债权债务在法律性质上具有一致性，即彰显发行人（债务人）与持有人（债权人）之间达成合意，约定到期还本付息的合同关系，债券是这种法律关系的权利凭证。作为“券”，债券相较普通债权债务而言，具有更强的涉众性和流通性。债券在本质上体现为债权债务关系，为满足不同债权人的真实需求，防止因固守债券作为标准化证券的涉众性强制适用集体决策机制而降低处理效率，应当建立协商处理机制，增强债券处置的灵活性。一是宜采用更灵活的债券展期及摘牌安排。例如，允许在协商一致的基础上实行部分展期、提前摘牌等，在债券行序展期或摘牌转为普通债权后,可以为发行人提供更多的应时空间，满足持有人不同的风险偏好，提高处理效率。二是应避免将加速到期、交叉违约等条款作为监管层面的强制性安抖，允许发行人与中介机构协商确定是否在交易文件中进行相应条款设置。虽然加速到期、交叉违约等制度安排的出发点是督促发行人避免违约，增强发行人的偿债动力，但并没有真正解决发行人偿债能力不足的问题.在实践中，一旦触发加速到期或交叉违约条款，大量债务集中提前到期往往使发行人面临更大的偿付压力，导致发行人丧失自救的机会，最终不得不申谙破产，反而可能损杏持有人的权利。2 .明确受托管理人的地位，细化与破产重整等司法程序的衔接一是建议在受托管理人基础法律关系中引入信托关系理念。虽然在委托-代理制度中代理人享有一定的代理权，但其代理权限是基于与委托人的明确约定。相比之F,在信托关系中，受托人基于信托法的规定，可以按委托人的意愿以自己的名义对受托事项进行管理或者处分，可以在合法合规的前提下为了受益人的利益或者特定目的自主决定采取何种措施.因此，在信托关系理念下，债券(预期)违约后，受托管理人基于对债权的管理职责，可以依法以自己的名义直接代表债券持有人起诉、申请发行人破产重推或破产清算，而无需基于额外约定或专门授权。二是建议进一步细化受托管理人机制与破产制度的衔接,如前所述，在破产重:整程序表决中，受托管理人所代表的具体表决权票数在统计时存在争议，在实践中操作不一，主要有两种认定方式：第一种是将受托管理人代表的债权僦认为债权性质相同的多笔债权，将同一只储券的多个持有人认定为多个表决主体：第二种是按照£破产法对破产债权性质进行分类，将受托管理人所代表同一只债券的多个持有人认定为一个表决主体，其债权额按照所代表债券的总额计算。箔者认为，第一种认定方式看似客观、简便，但若受托管理人代理的表决权票数众多，可能因缺乏共同决策机制而影响决议的有效形成。建议破产管理人对此特别关注，在进行债权登记和审查时，将由受托管理人代表的债券类债权纳入同一表决组，然后采用上述第二种表决权认定方式进行认定。注：I.沪深交易所在2019年底发布了公司债券发行人债券购回业务监管问答h交易商协会在2020年底发布/关于试行非金融企业债务融资工具现金要约收购业务的通知及配套文件。2.银行间市场可参考银行间债券市场非金融企业债务融资工具置换业务指引(试行”银行间市场清算所股份仃限公司置换业务操作须知h交易所市场已发布关乎开展公司债券理换业务有关事项的通知讥3,这6种信用保护工具为信用风险级辟合约(CRMA)、信用风险缓释凭证(CRMW),信用违约互换(CDS),信用联结票据(C1.N),信用保护合约和信用保护凭证。参考文献1官欣荣，赵津,i正券法修订视野下公司债券持有人权利救济的思考J证券法苑，2016,17(1).|2|李敏.依券契约变更的路径选择J财经法学，2020(3).|3|李敏.周茂杰.美国债券持有人同意征集制度初探及借鉴J1.债券,2020(9).4咤瑟奥尔森.集体行动的逻辑M,陈他，郭宇峰，李宗新，译,上海：上海人民出版社，2018.|5|汪文渊.公司债券受托管理人制度困境的根源与法理探寻ID私法，2018.29(I).|6|虞李辉，胡婉莹.市场化背景下债券违约问题解构及其处置机制研究他.新金融，2021(12).叶林.公司债券的私法本质及规则展开J1.清华法学,2022,16<2).81赵廉能.信托法解释论M.北京：中国法制出版社,2015.