财务管理概论课件.ppt
财务管理专题概论,主要内容,风险报酬原理与资本成本公司治理资本结构与融资行为股利理论与政策股权融资（IPO、SEO等）资本预算与投资战略租赁集团公司财务体制与业绩评价并购,参考教材：,陆正飞等，2008，高级财务管理北京大学出版社。罗斯、威斯特菲尔德、杰富：公司理财（第八版，机械工业出版社，2009年出版。,第1章 绪论,财务管理的基本原则公司财务目标的形成机理有效市场假设风险与报酬的关系资本成本及其估算模型,一、财务管理的基本原则,原则1：风险收益的权衡对额外的风险需要有额外的收益进行补偿。原则2：货币的时间价值今天的一元钱比未来的一元钱更值钱。原则3：价值的衡量要考虑的是现金而不是利润。原则4：增量现金流量只有增量是相关的。原则5：在竞争市场上没有利润特别高的项目。（Arthur J.Keown,David F.Scott,John D.Martin,Jay William Petty,朱武祥译，现代财务管理基础，北京：清华大学出版社，1997年。pp.10-16）,一、财务管理的基本原则,原则6：有效的资本市场市场是灵敏的，价格是合理的。原则7：代理问题管理人员与所有者的利益不一致;大股东与小股东的利益不一致。原则8：纳税影响业务决策。原则9：风险分为不同的类别有些可以通过分散化消除，有些则不能。原则10：道德行为就是要做正确的事情，而在金融业中处处存在着道德困惑。,二、公司财务目标,（一）三种企业组织形式：,二、公司财务目标,我国公司组织形式:有限责任公司（有限责任公司由五十名以下股东出资设立）、股份有限公司、国有独资公司（我国公司法规定）。,公司制的缺陷：代理问题 委托代理关系（出资人管理者）代理成本 监督、激励的重要性双重税收 公司所得税 股利分配时的所得税,二、公司财务目标,公司目标的特征：盈利是股东的基本追求，构成公司目标的基本要素；利益相关者；短期盈利目标与长期战略目标的权衡。,公司财务目标的三种不同观点,1）利润最大化,缺陷：没有考虑利润取得的时间 没有考虑利润取得和承担风险大小的关系 容易产生短期行为 容易被操纵 没有考虑股利政策的影响 没有考虑利润与投入资本额的关系,二、公司财务目标,2）股东财富最大化,含义：股东未来现金流量的现值最大，上市公司一般用股票总市场价值最大化表示，非上市公司用所有者权益价值最大化表示,缺陷：股价波动与公司财务状况的实际变动不一定相一致（市场非理性）未来现金流量及贴现率的估计也有一定的主观性,2.公司财务目标,在完美市场条件下，股东财富最大化意味着：,二、公司财务目标,1)由于资本市场的存在，任何偏离股东财富最大化的财务行为必然导致股价下跌；2）由于经理人才市场的存在，经理的声誉和绩效就取决于公司的经营和财务绩效，即给股东创造的财富。,二、公司财务目标,3)企业价值最大化企业价值=权益价值+债务价值由公司未来的收益和风险决定：公司未来现金流量的大小及其时间分布，以及未来现金流量的风险大小。优缺点与股东财富最大化基本等同。4)相关利益者价值最大化 考虑了公司的社会责任，但难以准确界定相关利益者,财务关系,企业是一个契约关系的集合,企业,股东,债权人,经理,职工,供应商,客户,政府,社会,希望企业成功,又有不同的利益,二、公司财务目标,在不完美市场中，代理问题与公司财务目标的实现,1）股东与管理者之间的代理问题（Jensen and Meckling,1976)含义：现代公司中所有权与控制权相分离导致所有者与管理者的利益矛盾。股东的目标是公司财富最大化，管理者的目标是高报酬、优越的办公条件等。,解决方法（1）监督方式：内部治理:董事会(独立董事);监事会;股东聘任经理的权利；审计财务报表，限制管理者的决策权；外部治理:产品竟争市场;经理人市场;并购市场（2）激励方式：绩效工作（年薪制），股权激励,我国经理的激励机制如何？,管理者,董事会,股东大会,债权人,管理者与股东之间的代理问题,据中国公司治理报告(2004)，从2003年起的一年半内共有十位上市公司高管外逃，卷走或造成的资金黑洞总计近百亿！,案例：把经营者收入与企业效益密切挂钩 深圳国企老总最高年薪96万,同样是深圳市属国有企业，深圳国际信托投资有限公司老总2003年度薪酬达96万元，而深圳特发集团老总同年度的薪酬为12万元，两者相距达8倍。原因是前者企业利润在当年度增长了2.2倍，其薪酬不仅有基本年薪，还拿到了绩效年薪和奖励年薪；后者企业由盈利转为亏损6177万元，其薪酬只领到基本年薪部分，收入比上年减少了近8成。据深圳市国资办介绍，深圳35家市属国有企业推行年薪制一年多来，大大促进了经营者为国家创造财富的积极性。深圳市今年拟把年薪制与实施股权激励的长效机制结合起来，促使经营者的行为长期化。,2）股东与债权人之间的代理问题（Jensen and Meckling,1976)含义。股东与债权人之间的利益矛盾,强调借入资金的收益性,强调贷款的安全性,具体表现？,高风险投资发行新债 投资不足 额外发放股利,解决方法。（债权人角度）（1）在借款合同中加入限制性条款。如规定资金的用途、规定资产负债率、规定不得发行新债等。（2）拒绝进一步合作。不提供新的贷款或提前收回贷款。（3）根据信用评级提供相应的贷款条款,因此，公司追求股东财富的同时，还必须公平地对待债权人，遵守债务契约的条款。,股东财富最大化的目标要求公平地对待企业的各利益关系人。,三、有效市场假设（EMH）,分析以下两种情况在哪些市场条件下可以获得超额收益？,a.在过去30天，股票的价格每天都在稳定地上涨。b.一家公司公布财务报表，你相信你发现了公司的存货和成本控制报告技巧有些异常，导致公司实际的流动性被低估了。,市场效率性对投资者之启示,金融市场在大部份时候对大多数人是有效率的，但有少部份时候对有特定信息与研究的人来说是无效率的Warren Buffett：金融市场有很多时候是无效率的，Mr.Markets的脾气变化无常，投资者应利用不理性的杀盘买进物超所值的股票George Soros：金融市场在90%时候是有效率的，但我的机会就是充分利用那10%的无效率来获利。,市场效率性对公司财务的意义,如果市场是有效的，那么绝大多数证券的价格就是合理的，是处于均衡状态下的均衡价格。因此，在正常的证券投资中，投资者预期能够获得的投资报酬取决于投资风险的大小。,四、风险与报酬,（一）风险的概念1，经济活动的分类2，风险的概念：未来结果不确定，但未来全部结果的出现及概率是可估计的,确定性活动,不确定性活动,风险型活动,完全不确定型活动,经济活动,（二）风险的衡量1、概率分布2、期望值,四、风险与报酬,四、风险与报酬,3、方差与标准差4、变异系数（标准离差率）,注意以下项目的风险表达,若A项目的预期报酬率=B项目的预期报酬率=342.5万A项目的标准差：A=346.87（万元)B项目的标准差：B=487.26（万元)A 项目风险小于B 项目的风险,若项目C的预期报酬率=500，项目D的预期报酬率200 且 C200 D150（项目C 的风险较大吗？）但：CVC 200/500=0.4 CVD150/2000.75 项目C 的风险小于项目D 的风险,四、风险与报酬,（三）风险报酬期望报酬率=无风险报酬率+风险报酬率风险报酬率=风险报酬系数*风险程度无风险报酬率根据同期国库券利率确定；风险程度用标准差、变异系数或贝塔系数确定。,风险态度,风险厌恶,高风险应有高回报对风险价值的要求因人而异,回报率,风险程度,A,B,5,四、风险与报酬,风险报酬系数取决于全体投资者的风险态度,TotalRisk,非系统性风险,系统性风险,投资组合的风 险,投资组合中证券的数量,四、风险与报酬投资组合的风险分散,四、风险与报酬,组合投资原理：投资者持有一组资产，包括各种债券，股票以及其它资产，以降低投资风险。“不要把鸡蛋放在同一个篮子里”。分散投资可以消除一部分风险，但不可能消除全部风险。,四、风险与报酬,总风险=系统风险+非系统风险1，系统风险：又称不可分散风险或市场风险。指某些因素给市场上所有证券带来经济损失的可能性，如经济周期风险、利率风险、通货膨胀风险等。系统风险：由宏观因素引起，不可分散2，非系统风险：又称可分散风险或公司特有风险。指 某些因素给个别证券带来经济损失的可能性非系统风险：与个别企业或行业相联系，可分散,四、风险与报酬,系数（1）含义。衡量系统风险的程度。表示个股收益率的变动对于市场组合收益率变动的敏感性。=1 11（2）确定。一般有投资服务机构计算及公布。,该股票与市场具有相同的系统风险,该股票的系统风险大于市场风险,该股票的系统风险小于市场风险,国外知名公司贝塔系数,国内知名公司贝塔系数,资本资产定价模型(CAPM),原理：投资者只能获得系统风险的额外回报,四、风险与报酬,证券期望收益率取决的三个因素：1，无风险报酬：一年期国库券的收益率或银行存款利率。2，系统风险报酬率：（或市场平均风险溢价）会随市场投资者风险回避程度的改变而改变。3，系数：采用一定的数学模型计算，在西方通常由金融服务公司提供。大多数实证研究均表明，资本资产定价模型是成立的。,证券期望收益率的图形：,SML的影响因素?,在市场均衡条件下，每个证券及其投资组合都位于SML线上,对CAPM的挑战：Roll（1977）,The Roll 1977 Critique：Which market portfolio should be used to construct the market portfolio?,（一）资本成本的含义,从融资角度，资本成本指企业筹措资金所需支付的代价，或者说股东与债权人向企业提供资本而预期获取的报酬；从投资角度看，资本成本是指企业投资所要求的最低可接受报酬。,五、资本成本,从理论上讲，资本成本由资金时间价值和风险报酬两部分构成。,（二）债券资本成本,五、资本成本,式中，P0表示债券的市场价格；f表示筹资费率预计，It表示第t年支付给债权人的年利息；F表示债券到期值或面值；Kd表示债券资本成本。通常使用差值法计算Kd。,若债券期限较长，且每年利息相等，则可将其视为永续年金。,五、资本成本,由于债券利息在税前列支，具有节税效应。如果以T表示公司所得税税率，则税后资本成本（Kdt）可表示为：,（三）优先股成本,年股息=面额*固定股息率,例：某企业拟发行优先股，面值总额为100万元，股息率为15%，筹资费率预计F为5%，该股票溢价发行，筹资总额为130万元，则该优先股成本为多少？,筹资额(按发行价计),(四)普通股成本：(1)股利折现模型,股利预计年增长率,第一年预计股利额,（2）债券收益加风险贴水法,国库券利率,市场平均投资收益率,股票投资风险系数,（3）资本资产定价法,股权融资成本估计方法统计,Source:Graham and Harvey(2001),The theory and practice of corporate finance:evidence from the field,Journal of Financial Economics 60,187-243.,股权资本成本的影响因素,贝塔系数企业的规模行业因素,三种融资工具资本成本的比较,根据收益与风险成正比，有股权资本成本优先股资本成本债券资本成本,本章小结,财务管理的基本原则；公司财务管理目标：股东财富最大化；有效市场假设：假设资本市场为半强型有效，则股票价格将反映一切公开的信息投资者是风险厌恶的，高风险一般要求高报酬资本成本及其估价模型,
