华电能源财务报表分析.docx

华电能源财务报表分析一、公司简介（一）公司介绍华电能源股份有限公司是黑龙江省最大的发电及集中供热运行商，以火力发电为主，属于电力板块下的火力发电行业。中国华电集团有限公司是其大股东，是国资委监管的特大型中央企业,资金背景雄厚，是电力板块五大集团之一。（二）主营业务介绍公司主营业务是向发电资产所在的区域销售电力产品和热力产品。2020年年报显示，华电能源的主营业务为售电、供热、煤炭销售、工程施工、电表销售,占营收比例分别为:71.56%、23.98%、0.9%、0.75%、0.01%=公司以火力发电为主，火力电厂分布在黑龙江省主要中心城市，风电场则分布在黑龙江省各市县。截至报告期，本公司己投入运行的全资及控股发电厂9家，全部为火力发电厂，发电装机容量649万千瓦，总供热面积约1.17亿平方米。公司的主要业绩驱动因素包括但不限于发电量（供热量）、电价（热价）及燃料价格等方面。二、行业分析（一）我国发电集团发展战略趋势2014年，国家主席习近平提出的"四个革命、一个合作"能源安全战略引领我国进入能源体系新时代。党的十九大报告也提出要推进能源生产和消费革命，构建清洁低碳、安全高效的能源体系。2020年9月，习近平主席提出中国将二氧化碳排放力争于2030年前达到峰值,努力争取2060年前实现碳中和。我国五大发电集团作为国家事业的重要组成部分，在国家相关决策部署的指导下，陆续加大能源低碳转型力度。除了响应国家能源转型决定之外，火电经营困局也是迫使发电集团进行能源低碳转型的重要因素。随着我国经济发展进入新常态，电力需求也出现新常态。经济增速放缓，能源消费总量增长趋缓，火电利用小时数下滑，电力供应出现了相对过剩的局面。与此同时，中国新一轮的电力体制改革不断加速，市场化电量的增加导致电价下跌,给传统火电运营增添了压力。在国家能源转型、火电效益下滑的背景下，清洁低碳化是发电集团转型方向的共同选择。笔者从转型战略制定、业务布局、能源技术创新三方面对中国大唐集团、中国华能集团、国家电力投资集团、中国华电集团、国家能源投资集团这五大发电集团低碳转型现状进行比较分析，并提出转型建议。（二）2020新冠疫情对于电能行业的冲击受2020年新冠疫情影响，第三产业用电需求增速大幅回落，第一产业和城乡居民生活用电保持较快增长，导致2020年全社会用电需求增速下降，但整体依然保持低速增长；第二、三产业用电贡献度大。2020年以来，受新冠肺炎疫情影响，下游工业复工延迟，电力需求减弱，发供电量均下降明显。根据中国电力企业联合会（以下简称"中电联"）相关统计数据显示，2020年1-11月，全国全社会用电量66772亿千瓦时，同比增长2.5%,增速较上年回落2.0个百分点。图1中国全社会单月用电量及增长率波动情况资料来源：Wind,联合资信整理（三）经济结构转型调整对能源产业的冲击当前我国正处于经济结构转型调整时期,经济下行压力较大,特别是传统的重化工高耗能行业下滑幅度更大,势必影响到用电需求,产能过剩、需求不旺、价格下降、利润下滑的趋势基本形成,经济运行深度调整还将继续。新常态下黑龙江省结构性、资源性、体制性三大矛盾愈发凸显,已成为长期困扰和制约黑龙江发展的根本性问题,GDP增速低于全国平均水平,经济增长处于低速运行状态,将在今后一段时期内持续存在,用电需求增长乏力。形成发电、供热、煤炭、工程"四位一体"产业格局经过近年来的不断优化转型,公司的主营业务已从单纯的发电、供热有效拓展为集发电、供热、煤炭、工程板块"四位一体"的产业格局,公司已成为黑龙江省最大的发电及集中供热运营商。在创造可持续价值理念指引下,公司通过不断创新运作,电、热源结构得到不断优化7煤炭板块产销、资源保障及创效能力得到进一步增强;工程及物资配套板块运营起步稳健、发展迅速,各产业板块的效益贡献度持续提升,初步形成了相互支撑、优势互补、协同发展的良好局面,为公司未来实现可持续发展提供了有力支撑。（四）在发电集团中的发展趋势火电发电量平稳，但在总发电量中占比继续下降。除火电和太阳能发电外，其他类型发电设备利用小时均同比增加；伴随输配电能力的增强，跨区域送电量规模快速增长，对火电发电量形成一定支撑;但受电力供需区域性差异以及可再生能源上网电量挤占，火电机组利用效率仍旧偏低。受新冠肺炎疫情导致的电力需求下降影响，发电量增速整体有所下滑。根据中电联相关统计数据，2020年111月，全国规模以上电厂发电量66824亿千瓦时，同比增长2.0%,增速比上年同期回落L4个百分点。内外十6*料用4力AtHmrr图2火电、水电历年1-11月份利用小时情况资料来源：中屯联三、财务报表分析（一）资产负债表资产总规模：华电能源总资产规模呈下降趋势，流动资产数量稳定，非流动资产连年下降。资产30r0t0f0.25,000.000,00000-20t0f0,015.000,000,00000IdoOO,000,000OO5,0.0,000OOOOO20162017201820192020流动资户合计车流动资产合计资产总计图3华电能源资产资产对比50OtOOO,000.000845O×n<OOO,OOO40OrOoo,000,000.0035OrOOOfOoO,000.00300VOoo(O00,000.002SOvOX×M)O00O200,000,000,000000r0OOtOOo,00000lr0f0,0.SOrOOOaOO,ooooo0.00一华也低"华陇IiiX-华#4电力"，发电一H:使itt图4华电能源及其他公司资产对比固定资产：固定资产占比高而且很稳定，在总资产中占比稳定在68%-73%之间，在一定程度上说明华电能源经营状况比较稳定。固定资产固定资产净厘资声总计一固定更产占比图5华电能源固定资产华电能源固定资产占比最高，但发电企业固定资产占比普遍在50%以上，固定资产占比较高。固定资产占比图6华电能源及其他公司固定资产占比对比货币资金：货币资金持有较少且未持有交易性金融资产，远低于短期负债，流动资产数量也远低于流动负债，偿债压力较大。货币资金及短期借款货币奥金一3S明僧款图7华电能源货币资金及短期借款流动资产及流动负债18,0,000,0.0016,00Q,0.(XX)14,000,000,000.0012Qoo,000,000.0010,000,000,000.008,000,000,000.006Q00000,000.004,000,000,000.002.000.(X)0.00000Ooo20162017201820192020流动资产合计流动负偌合计图8华电能源流动资产及流动负债虽然电力企业流动比率、速动比率普遍不高，短期偿债能力不强,但是华电能源较其他企业较低，虽然华电能源流动比率、速动比率呈上升趋势，但是偿债能力仍然较差。图9华电能源及其他公司流动比率对比图10华电能源及其他公司速动比率对比资产负债率：华电能源资产负债率高于80%,近年来资产负债率呈上升趋势，连续三年超过90%,2020年更是超过96%。相比于同行业企业资产负债率过高，高于其他企业5-10%,资产状况不容乐观。图11华电能源存货存货：存货数量呈上升趋势，近年来燃油及燃煤库存数量及在存货中占比大幅上升，主要原因为电厂燃煤库存增加。华电能源主营业务严重依赖煤炭，近年来煤炭供给紧张，对其经营产生巨大影响。资产负债率 负体含计资产总计-资产负体章26,08,000,0009025Qoo,000,000.0024QoO,000,000823,0,0,0822QgoOO,000.0021Qgo,00020QOo,000,000.0019.0g000,000华电俺* 华健国际华IM电力人出发电 -MQ能源图工2华电能源资产及负债资产负债率10000%9S.0OK.008500%80D0%TSqOHTOWKGSQOK图13华电能源及其他公司资产负债率占比对比华电能源虽然期末存货增速很快，但存货周转率只是略有下降,和其他企业相比有较高的存货管理水平O存货周转率图14华电能源及其他公司存货周转率对比固定资产周转率与其他企业相比偏低，说明固定资产利用率偏低,在财务报表中也提及原因："省内用电需求不足，用电增长缓慢、新能源机组大量投产影响，电力供需矛盾比较突出，火电机组利用小时继续维持低位运行"。固定资产周转率图15华电能源及其他公司固定资产周转率对比应收账款周转率相对于其他企业较高，说明华电能源管理效率较图16华电能源及其他公司应收账款周转率对比（二）利润表总结：盈利能力和收益质量：盈利能力低，收益质量差1总资产净利率、净资产收益率：为股东债权人创造能力强总资产净利率是是指公司净利润与平均资产总额之比，反应的是企业为债权人和股东创造收益的能力。总资产净利率越高，说明企业用全部资产的获利能力越强。可以看到，华电能源总资产净利率处于较低水平，近五年只有2016年和2019年为正数，其中2016年最高为0.69%。2020年，受疫情影响，总资产净利率呈现出下跌的趋势,最低为5.04%o净资产收益率，又称股东权益报酬率，是净利润与平均股东权益的百分比，是公司税后利润除以净资产得到的百分比率，用以衡量公司运用自有资本的效率。净资产收益率越高，说明投资带来的收益越高。可以看到，华电能源净资产收益率同样处于较低水平且波动较大,从2019年的4.67%,下降为97.67%。2 .营业收入、净利润、营业利润/利润总额：公司营收情况成长性不佳，营收质量低本公司的主要业务仍然是向本公司发电资产所在的区域销售电力产品和热力产品，从营业收入来看，2016-2019年，华电能源营业收入逐年上涨，在2019年同比增长达10.42%,达到108。28亿元。公司2020年度营业收入为106.71亿元，同比降低1.45%,因突发新冠疫情导致市场需求不足，发电量生产销售明显降低。营业收入华电能源京能电力华银电力杜克能源图172016-2020年营业收入从净利润上看，华电能源净利润在2016年最高为1.7亿元，2019年盈利，其他年度都发生亏损，其中2020年亏损最高为11.69亿元，可以看出企业净利润今年差强人意，质量较低。营业收入图182016-2020年净利润下面，我们以营业利润/利润总额这个指标来分析华电能源利润总额的构成。通过分析营业利润/利润总额可以让我们知道这家公司的主要的经营模式，比值越大，说明该公司通过主营业务获得的利润占公司利润总额越多。可以看到，华电能源营业利润占其利润总额的比例近年均维持在100%左右，因此可以知道华电能源是一家经营主导型公司。营业利润/利润总额图192016-2020营业利润/利润总额3 .销售毛利率、营业收入构成：核心产品盈利能力不佳下面我们再具体看一下华电能源的业务情况。可以看到，华电能源的毛利率近五年波动较大，主要是由于近年煤炭价格上涨影响燃料费增加所致。其中2016年最高为02.02%,2020年最低为-1.27%,毛利率水平较低，可见，华电能源虽然营收好，其盈利能力却不佳。粗略看来，华电能源的产品所处的市场环境较为竞争较大。铺售毛利率60.00%华电能源亨畿电力华禅电力杜克能源图202016-2020销售毛利率（三）现金流量表1 .经营活动产生的现金流经营活动的现金流量被视为企业的造血系统，是企业最稳定、最主动、最应该寄予希望的现金流量。对比华电能源股份有限公司在2016-2020年间，经营活动产生的现金流量净额一直为正值，在总量上保持较为健康的水平，但基本呈下降态势（尤其是近三年）。对具体科目进行分析发现，近五年来，经营活动现金流入量基本呈上升趋势，主要是由于销售商品、提供劳务项目带来的流量增长,这说明企业经营业务状况相对良好，现金流量质量较高。而经营活动现金流出量同样呈上升趋势，其中由于购买商品、接受劳务支付的现金占比较大。经营活动产生的现金流量净额（单位：亿元）图21经营活动产生的现金流量净额对比国内同行业华能国际和大唐发电以及国际企业杜克能源，我们可以发现，这四家企业2016-2020年度的经营活动产生的现金流量净额同样均为正值。但华能国际和大唐发电这两家企业，作为行业龙头企业，经营活动产生的现金流量净额显著高于华电能源。杜克能源的经营活动产生的现金流量净额同样高于华电能源。2 .投资活动产生的现金流华电能源股份有限公司在2016-2020年间，投资活动产生的现金流量净额均为负值，这表明投资活动的现金流入小于现金流出。对具体科目进行分析发现，近五年来，华电能源投资活动产生的现金流出主要用于购买固定资产、无形资产和其他长期资产等。值得注意的是，华电能源在2019年收回投资收到的现金7.93亿元，这导致该年份投资活动产生的现金流量净额大。投资活动产生的现金流量净额（单位：亿元）100图22投资活动产生的现金流量净额对比国内同行业华能国际和大唐发电以及国际企业杜克能源，我们可以发现在2016-2020年度，除大唐发电外，华能国际和杜克能源的投资活动产生的现金流量净额均为负值。华能国际的投资活动产生的现金流量净额的绝对值显著高于其他三家企业。3 筹资活动产生的现金流华电能源股份有限公司在2016-2020年间，除2017年外，筹资活动产生的现金流量净额均为负值且波动较大。筹资活动产生的现金流入主要来源于取得借款收到的现金；而现金流出主要用于偿还债务支付的现金，除此之外还有小部分用于分配股利、利润或偿付利息支付的现金。均为正常的现金流入及流出，不再赘述。筹资活动产生的现金流量净额(单位：亿元)华电能源华能国际大唐发电杜克能源图23融资活动产生的现金流量净额对比国内同行业华能国际和大唐发电以及国际企业杜克能源，我们可以发现在2016-2020年度，我们可以发现，这四家企业筹资活动产生的现金流量净额均波动较大。整体而言，华电能源股份有限公司的现金流量结构一般，经营活动产生的现金流量较好，有效提高了企业的偿债能力；投资活动及筹资活动产生的现金流量从数据上看不理想，但投资活动的投资收益不一定体现在本期，投入与回报有报告期差异；筹资活动受融资环境等不可控因素影响较大，不可一概而论，这两项指标需远期追踪才能做出科学判断。四、风险和机遇(一)机遇货科来源：Wind图24：煤炭价格变动1.煤炭供应政策IC）月中旬以来，发改委连续出台多项政策，促使煤炭保供稳价。通过保供、控价、补库存、打击投机等手段对动力煤价格进行干预,严控煤价回归合理区间。10月27日，发改委价格司召集中国煤炭工业协会和部分重点煤炭企业召开会议，专题研究对煤炭价格实施干预的具体措施，包括干预范围、干预方式、价格水平、实施时间，以及保障措施等问题。随着大秦铁路检修完成、煤炭产能释放，预计秦皇岛存煤将逐步增加。在库存提升、价格下降的预期下，下游采购放缓，预计煤炭价格仍有下行空间。营业成本的下降和可控导致火电企业的盈利稳定性有望增强。2 .火电上网电价政策国家出台政策推动燃煤发电上网电价市场化改革。10月11日，国家发展改革委发布的关于进一步深化燃煤发电上网电价市场化改革的通知（以下简称"通知"）。通知提出，一是有序放开全部燃煤发电电量上网电价。二是扩大市场交易电价上下浮动范围。通知提出将全部燃煤发电纳入到电力交易，将有利于向下游传导煤炭成本，缓解上游成本压力。同时市场化交易可以充分挖掘我国燃煤发电灵活性的潜力。电力市场化有助于还原电力商品属性，有助于从供需角度为电力定价，真实反应电力成本与供求关系，有望增强电力行业营业稳定性。（二）风险1.疫情风险2020年，受新冠肺炎疫情影响，电力行业下游工业复工延迟，导致电力行业增速有所下滑，进入2021年，新冠肺炎疫情又有抬头之势，如果疫情反复、疫苗普及遇阻等因素影响，将影响发电设备利用小时数和能源生产量，可能导致电力行业再次出现经营困难。3 .需求端风险若宏观经济下行，将影响居民企业的用电需求；水电、风电等清洁能源的替代效应也可能冲击火电需求。4 .政策执行不如预期（1）电价回落风险现行燃煤发电标杆上网电价机制将改为"基准价+上下浮动"的市场化价格机制，同时政策要求2020年首年电价暂不上浮。短期看，由于电力行业产能过剩，电力企业将采取降电价方式争取高电量，暂不上浮的市场化价格机制将加剧竞价竞争，压缩火电企业利润水平。(2)煤炭价格波动风险2020年四季度起，受部分省市行业整顿、天气极寒以及外煤进口量下降等因素影响，国内煤炭市场价格大幅上升，尽管发改委出台政策稳定煤炭价格，但政策执行效果可能不及预期，火电企业对非长协燃煤价格的控制难度仍然很大，成本价格的波动性将导致火电企业的经营风险加大。(一)选取估值方法：PS法表1：可比企业相关数据MtnlDiMlSEIMtirtMl»1，rW3lM152111MMRINMA1244It12»tu>M，"7B?mnNWSflMAMH1B13，8*T，M1ML351M2M23“SWWttm<ma,OOdtWIMOUMM三mu)MdBBWOVMtt9MMA加一"拉13，1003MTtR?2M0t7»SO,MMQEXMMMTl0BN17MMMil2QiMTB300M31WMil3B142MT143KAMM1”Zl22SM8，3，20SST33ITMMM1P1”m48MESO4H1O444i3M1DM4UOIm，”55MnivMMMAMMAM3冷2'*1T»-WwWemSiibe*2d'MEiontmotno.tsmweiM?m<M2IMcunMWIWMEABMUMitWHIWtA11MMmeIMIIM140MMFM27223UM，mMOt1ln，”m，itmoe”nosMMim423T数据来源：公司年报销售收入质量（应收账款/销售收入华电能JI京能电力.华一电力华一国际大-发电图25：可比企业相关数据数据来源：公司年报1.不适用PE、PB法火电板块43家公司中，2021年三个季度中六成公司亏损、三成公司业绩下，同比下降、出现亏损、持续亏损的分别有18、8、4家。华电能源也属于其中的成熟期亏损企业，每股收益、每股净资产都为负值，不适用PE、PB法。2.营利性与销售收入关联大火电行业的盈利影响因素主要是发电量、上网电价和燃料价格。其中燃料价格即煤炭价格，而发电量和上网电价的变化表现为营业收入的变化，且所选企业都拥有成熟产品销售体系，其近年销售收入质量相似，因此营利性与销售收入关联大，适用于PS法。（二）建议：买入表2：估值结果PS对华电能源的估价京能电力1.20984.254华银电力1.2084.248华电能源0.61172.151大唐能源0.632.215行业平均值0.9148753.2171786351.2020年估值从火电行业A股上市企业中选择主营业务相似、销售收入质量接近的两家企业京能电力、华银电力以及行业龙头企业华电能源、大唐电力进行PS估价。对华电能源股票进行PS法股价的结果如下表，远大于实际价格2.98元/股，且华电能源在规模、销售收入质量的变化和值上更接近估值更高的京能电力和华银电力，因此市场对华电能源的价格存在低估的可能性。表3：估值预计华电能源每股铺管收入PS股价2020年实际值2021年及制B2.2021年预计整体看，火电行业已出现产能过剩、机组利用效率偏低甚至经营亏损等问题，投资火电行业无疑风险较大。但最后一个季度冬季用电需求易涨难跌，目前火电行业的严重亏损对于电力供应稳定性的影响,也倒逼政府出台价格机制改革，有望重塑整个电力体系的利益分配格局。华电能源2020年营业收入总额69.17,由于上述原因存在进一步上升空间,我们将2021的每股销售收入上调2%,预计PS为0.915,得到预测股价3.28元，高于现阶段股价。