行为金融视角下证券市场波动分析.docx

行为金融视角下证券市场波动分析1引言11研究背景和意义2017年,美国学者查理德赛勒因其为行为经济学创造了功不可没的加之而获得了诺贝尔经济学奖，这一奖项的获得将行为经济学变为了关注的中心,近代以来虽然其他的经济学理论，比如EMH以及MPT等假说和模型占据了整个现代金融投资研究领域的重要位置，但这些EMH、MPTxAPT、OPT.CAPM等理论却无法解释为何实际的证券市场会出现数量庞大的诸如红利之谜这样的非正常现象。这些异常均无法用上述的经典金融理论来进行解释。1980年以来行为经济学快速发展并成为一门独立的学科，其融合了多门社科的特征，将投资人看做是非完全理性人，它根据研究影响投资者做出判断等活动的要素，能够比较完美地去印证实际证券市场中，投资者的行为特征。虽然我国证券市场已经逐步壮大，但其仍存在许多不足。我国的投资者，尤其是中小投资者在对证券市场方面没有形成统一的认知,他们自身对于投资的相关知识技能也不够专业、成熟。因此这样的投资者往往处于劣势，没有收到足够的保护。与此同时,国内大部分投资者的投资活动除了受到认知不足的影响外，还被诸多环境因素所影响，非常容易因为一些不实的如内幕信息就惨遭巨大的利益损失。所以为了更加科学合理地去为投资者的投资行为提供帮助和指引、推动整个市场的和谐发展、增强市场的运转质量，通过行为经济学理论来搭建框架，对投资者决策行为展开系统性的分析具有十分重大的意义。1.2 国内究现状和发展趋势上世纪五十年代，是行为经济学理论研究的萌芽期。1951年伯勒尔发表了以实验方法进行投资研究的可能性，它认为应该将心理学与金融学放到一起共同研究；1972年斯洛维奇的人类决策的心理学研究对投资决策的意义论文启发了行为经济学的研究；同一时期在上世纪七十年代，以色列及美国的行为经济学者，阿莫斯特维尔斯基、丹尼尔坎内曼进行了一次实验，结果表明大部分的投资者都不是理性的，而有许多非理性的特征；1985年，DeBOndt和Thaler的文章，股票市场是否过度反应?成为了行为经济学研究的经典，并且从此该领域的研究开始迈入黄金时期；在上世纪八十年代至九十年代这一阶段,涌现出了大量的经典研究，如Thaler对于股票回报率时间序列等问题的研究，席勒对于“羊群行为”等问题的研究，Sherfin和Statmna对于投资者资产组合金字塔形组合以及行为资本资产定价模型的研究，Odean对于趋向性和投资者的过度自信等问题的研究等。进入21世纪，Sherfin和Statmna在2000年提出了BTP理论，行为经济学框架日渐完善，其影响力也越来越强。我国的行为经济学研究相比国外萌芽时期较迟,但近年来也有许多研究学者对行为经济学及非理性行为开展了分析。经过大量的理论以及实践表明，我国的股市会受到投资者的个人情绪而有所波动，比如投资者拥有大量过度的自信时，会极大增强市场中的流动性，从而导致股票的价格也水涨台高；反之一旦有不良信息的释放，大量敏感而冲动的投资者便会纷纷退场，引发股票价格的集体暴跌（吴卫星、汪勇祥、梁衡义，2006）。不过，这些人为，情绪所产生的波动与股价之间的关系并不是完全固化的模式,它们负相关的可能性要小于正相关的可能性，同时这种对股价的影响还会延伸到下一次的股价（史金艳、刘芳芳,2010）。部分研究者采取了复合型的投资者情绪指标体系,他们发现投资者的情绪及思维越稳定，整个证券市场的氛围以及活跃度将会变得更好（商田、黄华继,2013）,这些研究结论都能够在既定的范围内去证明,股市价格的涨跌与投资者情绪间存在着极大关联。1.3 本文主要研究内容和思路首先，将概述整个传统的金融理论，并在此基础上展开对行为经济学相关理论的详细解释，将从其出现的背景、发展过程、现阶段所包含的经典观点及方法模型来进行论述。其次，本文将对我国投资者在证券市场中的整个决策、认知行为进行研究，了解其产生行为偏差的理由、过程和相关的理论支撑，并对其发生心理偏差时的外在表现开展详尽的分析。第三，将站在宏观层面，通过换手率、波动率等3个指标来衡量个人不合理的投资行为对证券市场带来的影响,给出能够控制不稳定股价的措施建议。最后，本文将对上述研究进行总结。2投资者行为理论概述2.1 传统金融理论概述伴随着金融学研究的逐步发展和成熟,传统的金融学方法已经不能与证券市场中的实际情况相对应，异常的现场越来越多，导致过去的传统金融学地位受到了严重挑战。1997年，经济学者RobertJ.Shiller对行为经济学进行了3方面的定义，他认为其一，行为金融学是一门融合了心理学、决策理论、传统金融学等各个领域的综合性学科。其二，其可以用来解释金融市场中存在的实际情况，或者说传统金融学理论无法解释的异常现场。其三，对投资者在决策时表现出偏差行为进行分析。以色列籍学者DanielKahneman,将心理学的前沿理论成果与金融学想融合，重点关注投资者在一个不确定环境中开展决策和判断的过程。这一重大贡献让Daniel收获了诺贝尔奖，并成为行为金融学融进主流金融学的标志性事件。2.2 行为金融学的重要理论成果一是前景理论。该理论认为，大部分的投资者不是典型的专业投资者，他们是伴随着盲从行为的投资者,在投资过程中并非完全回避风险也非进行了理性的分析。这些投资者会被投资机会的不同出现形式而或轻或重地对待风险。有学者通过大量实验,发现证券市场中存在以下不符合常规的行为：(1)投资者最关注的是资产的变化值，非其绝对值。(2)在有条件相当的损失可能时，投资者的行为更加冒险。在有条件相当的得益可能时，行为更加地保守以规避风险获得确定的盈利。(3)投资者对于同等量盈利和损失的接受度不同，他们会更在意损失带来的痛苦。二是行为投资组合理论(BPT)和行为资产定价模型(BAPM)BPT的发展基础是现代资产组合理论,即MPT0现代资产组合理论的中心思想在于，投资者应对整个投资组合进行分析，挑选出最佳的组合放在均值方差的前端。而行为投资组合理论认为,实际中的投资者没有办法达到MPT的要求，他们真正建立起来的组合是一种金字塔形状的行为资产组合,是由于投资者对不同资产风险的不同认识、不同的投资目标而形成。在这个金字塔中，每一层的资产均有着既定的目标、风险态度，但层与层之间的相关性没有受到足够的重视。BAPM是对CAPM的延伸，其与CAPM的区别在于,行为资产定价模型将投资者分成了两种类别，其中信息交易者是非常理性的交易者，他们严格遵循CAPM的法则来开展活动，完全避免任何系统性的偏差；而另一种噪声交易者会出现跟各种各样认知层面的失误，没有规律可循。这两种交易者之间相互作用，对于资产的价格起着关键的影响。3 .证券投资者决策偏差分析3.1 晕轮效应美国心理学家EdwardLeeThorndike最早提出了晕轮效应（光环效应）。他的理论中心在于研究人对于自身以及他物之间的认知联系,通常都是从某一个范围进行发散从而得到整体结论，和晕轮的现象相似，这样的结论往往具有不完全性、有失偏颇。在2011年，世界股市曾发生了2次光环效应。一次是Apple公司的SteveJobs从CEO职位辞职,第二天的美国股市惨遭重创,虽然苹果也发生了股价下跌的情况，但跌幅和纳斯达克指数相比要更小，工作日结束的收盘股价发生了上涨，涨幅亦高于纳斯达克指数。与此同时美国银行发表声明,BerkshireHathaWay公司对其有进行了五十亿美元的投资，这样一份代表着信任的金融行为帮助美国银行的股价在当天，股价高点时上涨了近二百亿美元。通过苹果公司和美国银行的案例，可以发现，促成这样结果的主要原因即是晕轮效应。消费者因为崇拜乔布斯的个人魅力而成为苹果公司的重视品牌追随者，很多人完全不经思考便会通过自己的各种苹果设备购入苹果的股票。类似的情况也出现在"赌神巴菲特的身上，他通过发散自己正派的作风，向社会公开自己无懈可击的投资历史，也可以为他所持股票带来一种莫名的庇护。在金融危机发生的08年，巴菲特对于高盛集团的投资，带动了很多"粉丝包括基金经理和散户等跟进投资,让这个巨头如同美国银行般得到了激励。但是这样的晕轮效应也会带来非常负面的影响。比如上面的两个例子，其中的投资者都自认为对所投资的股票、企业做了充分而独立的分析，然而这样的行为会造成投资者在上行时的盲目乐观、下跌时的妄自菲薄。要看清的是，公司的管理状态并没有发生变化，变化的是投资者在不同情况下对公司的观点。因此我们必须要认识到晕轮效应带来的效果，避免因为晕轮而丧失了自主判断能力。这样的话纵然看到了一个企业存在晕轮的状况,还是可以在这些被神话的光环下找到自己应该选择的路。3.2 锚定效应DanielKahneman曾有一个著名的实验，他们设置了一个问题，"联合国里非洲会员国的数量占比是几成？"同时，在实验室里安装只有10和65这两数字的转盘，邀请实验者一边转动盘子一边回答。从逻辑上来讲，这个转盘与回答者毫无关系，但是结论却让人大吃一惊。每当数字是10时，实验者回答的平均数是四分之一，数字为65时平均值上升为45%这样一个完全风马牛不相及的问题竟然能诡异地对结果产生如此之大的影响，这样的结果，就被称为锚定效应。锚定效应是指人的决策行为会因为完全没有关联的第一信息而发生偏差,就像人的思想中扔下一个沉重的锚，导致接下来的思维都走不出这个范围，进而发生认知错误。在金融活动中，我们的决策随时都会受到这样的无形控股之。其中的锚便是投资者所在市场的当前价格，也可表达为证券市场的"价格粘性。每当投资者不能够依靠自己的能力去决策新信息对价格的真实作用时,最方便高效的手段即为观察现在的整体市场价格，按照比例去增减来进行投资。例如若某个上市公司提供的报告表示其实际应收与利润涨幅已达四千点,但投资者往往还没立刻反应过来，因为人的习惯性思维是站在3200的基础上去估算涨幅，多200、300还是400,这样随处可见的行为习惯使得3200成为了投资者的锚,在某种程度上阻碍着指数的合理上扬。人们对于近期的指数点烂熟于胸却不记得几年前的最高点，无法想起在那时这家公司的盈利整体情况远远不如现在。若非此时出现一个人能反复地编制分析，强化四千点这样的概念在大众眼前出现的频次，改变已经沉在人们思维中的锚，这样才能有效地推动价格趋向真实的水平。简单而言即是三人成虎，倡导四千点的投资者多了点位自会水涨船高。举另外的例子来看，当投资者在开展股票交易活动，股价高于购买时的水平而产生盈利时，我们的身体会产生愉悦感，相反若股价小于买入的水平产生了损失，身体便会释放郁闷这样的情绪。不过单凭这样一时的快乐或者郁闷，不能够帮助我们正确认识股票交易行为的合理性。假设我们以10元的价格购入价值1元的股票后价格跌掉一半，这时候我们应该继续持股还是卖出成为了一个问题。若是以10元的价格作为对比肯定要继续持有，若是以1元的价格来对比就要马上卖出。因此在证券市场的投资行为中，股价必须要有一个相对的对比值来作为锚，这样的锚应要看重它的内在价值而不是购入成本。3.3 过度自信过度自信是指一个人不能正确判断自己的能力，过于乐观地去相信自己和事件发生几率。过度自信通常有两个特征：一是高估自己的水平及判断力，太过相信自己对未来走势的估计；二是喜欢将一个事情发生后的有利面划为自己的功劳，将失败的因素归咎给环境或者运气等身外之物。曾有一个实验邀请实验者来界定自己的驾驶能力，结果三分之二的实验者都觉得自己的驾驶水平比平均值高，实际上，真正教师技术好的实验值只有二分之O这样过度自信的行为在投资者中非常常见。大部分的投资者都没有发现，巨大的金融市场是建立在一个非常重要的地基之上的,这个地基就是不断地造成投资者有超能力的假象。在我们没有意识到的时候,诸如我们擅长选择股票和经理,擅长独立思考判断局势等这样的思想被植入了脑海。正是因为这些本不符合现实的预估，让投资者多付出了许多代价。然而，金融市场背后的组织机构们他们十分期待这样的过度自信的投资者出现,来进行过度交易。诸多的实验与研究发现，投资者的太过自信、自大将引起交易行为的过度，进而对其长期的投资盈利产生大量不良的影响。当投资者自身没有足够的能力去识别市场的好坏，做出合理的决策时，他们若是选择放弃自己的主观意念而跟随基金经理，这样会得到好的回报吗？实际上，这样的投资人并未能实现好的盈利结果。例如在2015年5月25-31日这一周,上海与深圳的证券交易所中国,分别出现了高达200万的新开户数，在上一年，上海与深圳证券交易所每周平均的新开户数还不到十万。显而易见的是许多新晋股民试图在节节攀升的股市中跟随红利赚取一些投机的块钱，然而没想到的是，股市的发展完全背离了他们的期望。2015年6月，A股指数在达到5166点后直线下跌,一路狂跌2个月直到低于3000点。可想而知这些因为冲动而入市的新股民,遭受了多么巨大的损失。著名的心理学家勒庞曾指出，一个人无论其再优秀拔尖，当他融进一个群体后也会很大程度上降低其心智水平与道德观念。股民亦是勒庞所指的这类人之-O因此就很好去理解为什么在证券市场中,曾接受过良好教育的股民总是过度自信自己的能力，他们和那些投资界的精英类似，都把有利时的原因归结于自身的高水准，把不利的原因统统划为外部环境的影响。但即使如此，这些没有专业知识的散户股民们也时刻充满了自我信任,他们冲动地进入一个没有统一答案可遵循的野蛮的股市，把这里当做实现梦想、宣泄其英雄主义的平台，成为了他们不圆满人生的一个庇护所、一个心理安慰室，这也许是最接近现实的解释。3.4 羊群行为羊群行为是延伸用于解释人类社会行为的一个概念,它指身处群体中的许多个体将会选择与群体中的大多数人采取相同的思考方式，进行相同的决策和行为。在金融市场中，羊群行为表现为在某一个阶段，大部分的投资者会不约而同进行一样的决策，对某一些资产有相同的倾向与偏爱。美国于上世纪20年代发生的股灾就是羊群效应最经典的案例。当年9月，美国纽约证券交易所被股票抛售的黑云所笼罩,从此之后美国证券史进入了一个黑暗时期，全球也跟随开始了数十年的大萧条。在中国的证券市场，本来出现时便有不理性的属性，市场的不开放、机制制度的漏洞随处可见，等等因素造成了最开始的中国股市一片混沌。比如92年的抽签表事件、327国债事件、君安证券MBo事件等，让股市在成立之初遭受了许多负面的批评。目前，经过了近30年的发展壮大，我国股市呈现出越来越强烈的投机行为,和欧美国家已经日渐完善的市场不同，他们以机构投资者为市场的主力军，而我国拥有太多的个体股民，其数量之多以至于放大了人的非理性因素。超过8成的散户在进行投资时,并非是处于对整体市场的分析和把握而是听信不靠谱的小道消息,盲目跟从别人的投资，他们相互影响不断形胡口扩大了羊群行为。这是造成我国股市动物精神的本质原因，也是所有问题的万恶之源。例如在2000年前三个月，网络股概念爆红引得诸多股民将资金撤出基金而倾注到所谓的高科技股票中，短暂的两年时间，这些从众的股民便被网络泡沫的破裂中梦醒，蒙受了巨大的损失，而那些坚持传统价值股的投资者依然稳坐钓鱼台笑得盈利。我国后来08年以及15年的股市灾难都是由这种不理性的羊群行为导致的。4 .证券市场个人投资者非理性行为对股市的影响4.1 市盈率整体偏高市盈率常被投资者用于分析单个股票,是重要的指标,又被称为价格收益比。通过市盈率能够看出市场中是否有泡沫,能够对比不同股票之间的这一指标来得到它们是否值得投资的结论。市盈率的计算如公式4-1所示，还能清晰地看出每个变量的关联。公式（4-1）通过公式4-1我们能够得到影响市盈率的主要原因，包括无风险收益率、市场组合资产的杠杆程度等共9个因素。其中b是股利支付率，股息的发放率与投资者的收益以及PE呈正比关系，发放率越大，收益越多PE值越大,反之亦然;Rf是无风险资产收益率,它是用来衡量股民期望最低收益的以相关指标，Rf越大，PE越小；系数能够用来判断一个公司的运营风险以及预期收益,当值很高时，风险和收益就越多、PE值越小，反之亦然；Km被用来表示一个投资组合的预期回报,它与PE值成反比，投资组合期望高收益越多，超过无风险收益和也随之上升，PE就更小；M涌过来表达销售的净利润率，是判断一个企业收益能力的重要指标，它和PE是正相关，M值越大，企业的发展前景越好；TR指的是总资产的周转率，能够用来判断企业营业能力的大小，正比与PE；D/S和L是指杠杆率和权益乘数，他们两者结合又被称为杠杆比率,当D/S和L越高时,风险和回报率同时上升导致PE值降低，当涉及股利增长率时，在杠杆同一面的比率与股息增长率发生变化使得PE值升高。所以，市盈率和杠杆比率不是标准的线性关系；T值用于表达所得税税率,它可以衡量过企业负债运营的能力，与PE值呈正比。以如下图4-1所示的沪深两市平均PE指标表来看，能够得出在2000年-2013年间，07年的PE值达到了惊人的59.24,与05年不到20的PE值差距悬殊。上证和深成综合指数平均市盈率值均为33倍有余。2007年,我国沪深两市指数骤然增大，平均PE值均超50倍，直至当年8月底，上证指同比增长超过200%,相比起欧美等发达国家,我国整体PE值偏高。4.2 市场换手率高换手率是成交量除以流通总股数的比值,能够代表当年内成交量占所有流通股票数的比例，可以判断一个市场是否流通。换手率与流通性、股票交易的活跃度呈正比关系，当换手率较高时，股票就更容易变现。不过这样也容易导致换手率高的股票存在投机的上下浮动风险。大量的研究认为换手率在下限30%至上限60%间的波动可视为合理范围。即使近些年我国证券市场的换手率已经与世界其他国家的市场相差无几,但换手率指标仍然比世界平均值要高出许多。如图4-2所示的我国股市年换手率能够得出，97年后的10多年间，我国股市换手率总体都偏高，峰值和低值之间相差比能达到四至六倍，是整个纽约股市的十多倍。如此之高的换手率反应出了股票每年的转手次数至少有4次，虽然能够刺激市场的活跃，但是也侧面表现出我国股民在股市活动中投机意识显著。70oU ”8° I Tw 33359.24200020012002283200420052006200720Oe2009201020112012201)图4-1我国股市平均市盈率2>2004200% 7O(M XN>7 2OO 7 OM 2010 Mll 2033图4-2我国股市年换手率图4-3 1999年至2009年我国股市振幅图4-4沪深两市新增开户数量图止匕外，还可以充分的挖掘换手率背后的内涵来对股价开展预测，比如当某个股票的成交量和换手率在同一时间被放大，一段稳定的时期过后，换手率提高会导致大量资金的涌进而抬高股价。但要注意的时，个股换手率不断提升一段时间后，背后隐含的也许是资金的退出，股价极有可能出现突然的下跌。因此，换手率有着2种含义：一是高值的换手率需要高昂的交易成本，它可以映照出个股投资价值的稳定性。其次，股票指数与换手率之间存在一定的正向关联，股指向好则换手率提高，股指下跌则换手率降低。换手率在我国主要由以下要素来决定：股民的认知以及能力不足，整个股市系统会更容易被国家政策而左右导致政策市，此外国家对于证券市场的顶层设计不完善，相关机制制度尤其是监管存在缺失，这些问题在我国的市场中随处可见，导致了投资者与企业不对等的信息交流，让投资者丧失对价值投资的信心而开始有更多的投机取巧行为。这对于我国证券市场长期向好的未来有着十分严重的威胁。4.3 市场波动率大波动率能够反映股票投资的收益变化大小,能够判断一个股票的股价稳定与否。我国证券市场的波动率之大，在全世界范围内算是第一梯队，非常可能出现突然的大幅上涨和跳水下跌，超出预期的不正常的股价胡E常有可能出现。如图4-3是1999-2009年这10年间我国证券市场的振幅折线图，从中可看到峰值与最低值的差距达到了1.7倍，这个差距表明我们的股民对所购股票的公司并不完全了解，还是以投机的心态来购买股票，当然不乏这样的结果是因为部分公司的不实行为，虚报盈利和年报。证券市场的波动由2个原因造成：一是来自全局的系统性风险，它主要由社会、文化、经济等要素组成，一旦这些全局性的因素发生波动，整个证券市场也会受到连带的波及，进而左右股价收益的大小。这一类的风险无法由投资组合来消除，是不可被分散的风险；二是其他原因形成的单一或者有针对性的风险系统性风险。这种风险可以组合搭配不同的资产来避免，是可被分散的风险。这两种风险都会在一定程度上引起股价的波动,进而引起相关的非正常现象。综上所述,我国证券市场无论是市盈率或者换手率,都因为股民的普遍投机行为而具有很大的波动性。如图4-4所示的是沪深两市新开户的数量图，它呈现了06年初到08年底,A股、B股、封闭式基金账户的开户数量，从这张图能够通过反映投资者行为与市场整体的变化关系而为分析个体理性行为及市场表现提供依据。我们可看出，06年11月份后，开户数以及股指有了大幅的提升；07年股指下跌的同时开户数一并下降。这张图表数据很好地说明了股市中股民们的盲从现象，买涨不买跌，当股指上扬回报率增大时，投资人纷纷入市分享红利，反之当其回落时，大众丢盔弃甲将股票如同烫手山芋般抛售。5 .减少证券市场波动的建议5.1 政策干预要精准市场化环境是股票市场产生及发展的基础,所以股票市场则必然在市场的发展规律下运行，在不同层面上受到市场的影响。在股票市场出现异常变化时，政府通过采取相应措施，一定程度上可以利用政府的巨大影响力控制波动，达到稳定市场的效果。但我们必须认识到，政府的这种调控是需要在一定的限制下进行的，为了避免出现过度干预股票市场的情况，政府需将管理的重点放在指定相关的市场规则和规范上,指定适度且有针对性的干预措施,从而在避免过度干预的前提下维持股票市场的稳定。5.2 加强市场信息披露减少信息不对称在股票市场信公布方面，较之于国外，我国在信息发布前有着更多的加工，这就增加了发布时间,降低了传递效率,从而进一步导致了整个市场的效率低下,使股票市场的资源分配作用大幅下降。为了解决这一问题，就必须找准症结，从上市公司的治理入手，建立科学完善的信息公布机制，减少审核等中间环节所需要的时间，同时通过建立完善的体制来规范市场信息，确保其绝无弄虚作假的成分。同时，通过对股票市场信息披露机制的合理调整，畅通信息渠道，完善信息平台，实现信息对称。5.3 规范市场结构引导理性投费一方面我们应在完善市场机制体系的前提下,尽可能地孵化和规范发展机构投资者，充分使机构投资者承担起支撑及稳定股市的功能。另一方面要针对中、小型投资者的特点，合理进行引导，培养其形成科学而明智的投资理念，避免盲从投资。同时，保持股票市场结构的不断优化，减少噪音交易，提高市场效率，实现股票市场的健康发展。结论本文基于对传统金融理论的回顾，对我国证券市场投资者的认知、决策过程及其投资行为产生偏差的理论依据、产生过程及成因进行了深入的分析，列举了投资者心理偏差的各种具体表现，从而仔细地对比分析了行为金融理论。从更大的层面来看，通过对换手率、市盈率及波动率等相关指标的分析，证明了存在着市场整体的光环、羊群等不理智行为；进一步通过对新增股民与股市指标关联的分析来说明个体行为的不理智对市场整体有着巨大的影响。同时进一步通过分析投资者的情绪与下一期的股价之间的联系,证明了投资者的情绪会在一定程度上对股价的变动产生影响。根据以上结论，在减少证券市场的波动方面，提出如下建议：采取精准的干预政策；畅通信息渠道，实现信息对称；优化市场结构，减少盲目投资。参考文献程昆，刘仁和.投资者情绪与股市的互动研究j.上海经济研究，2005.2池丽旭，庄新田.中国证券市场的投资者情绪研究阴J.管理科学,2010.唐静武，王聪.市场情绪、溢价与波动饥J.经济评论,2009.4韩泽县，任有泉.投资者情绪与证券市场收益D.中国时代经济出版社,2006.5黄斌,投资者情绪对股票收益的影响研究D.江西财经大学,2013.6冯丹，基于行为金融的反向投资策略和动量交易策略分析Q.西南财经大学,2013.7曹璃，行为金融视角下个人投资行为分析J.现代商业,2015,8方勇，孙绍荣.影响证券投资者情绪的因素分析J.上海理工大学学报,2008.9刘仁和，陈柳钦.股市投资者情绪及其预测J.学术交流，2005.10刘赛平，唐海如，戴志锋，等.投资者情绪的研究综述J.中国证券期货，2011.11任海英,李思韦前景理论对金融市场异象的解释J商业时代,2011.12董志勇行为金融学M.北京大学出版社,2009.13加里.S.贝克尔.人类行为的经济分析M.上海三联出版社,1993.14胡昌生,池阳春,投资者情绪:理性与非理性J金融评论，2012.15熊和平消费习惯、异质偏好与动态资产定价纯交换经济情形几经济研究,2005.16HarryMMarkowit乙PortfOIioSelectionJ.TheJournalofFinance,1952.17EugeneFama.RandomWalksinStockMarketPricesJ.FinancialAnalystsJournalz1965.18EnglezRobert.AutoregressiveConditionalHeteroscedasticitywithEstimatesofVarianceofUnitedKingdomInflationJ.Econometrica,1982.19Kahneman,D.;Tversky,A.Prospecttheory:AnanalysisofdecisionsunderriskJ.Econometricaz1979.20AlbertWang.Overconfidencezinvestorsentiment,andevolutionJJournalofFinancialIntermediationz2001.