2022年有色金属行业研究报告.docx

《2022年有色金属行业研究报告.docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《2022年有色金属行业研究报告.docx（20页珍藏版）》请在课桌文档上搜索。

1、2022年有色金属行业研究报告1有色金属行情回顾：金属价格维持高位22年Q1.业绩亮眼1.1 有色金属板块跑赢大盘细分行业普遍回落2022年初至今（截止2022.6.10）,受累于整体市场环境，有色金属行业指数（申万行业）下跌-5.38%,上证综指下跌-9.75%,有色跑赢大盘4.37个百分点。在有色细分板块中，4目表现优异，涨幅达到30.70%,其次为锂，涨幅为0.35%;其余金属走势均有不同程度下滑。1.2 工业金属价格仍在高位锂价涨幅领跑有色金属工业金属价格先涨后跌，依旧维持相对高位。2022年初由于地缘冲突带来的有色金属供应担忧以及高通胀，工业金属价格持续上行；后续由于美联储进入加息周

2、期，美元走强，市场对于经济即将衰退的预期升温，同时全球需求下滑，以及国内疫情对消费的抑制，工业金属价格有所回落，但仍处于相对高位。其中，锲遭遇历史级行情，价格短暂脱离基本面，1.ME锲、SHFE锲较年初涨幅分别达31.61%、43.01%;由于海外供应缺口、历史级的低库存以及成本支撑，铝价依旧居于高位，目前SHFE铝为20605元/吨，较年初上涨0.91%;铜价先涨后跌，目前SHFE铝为72650元/吨，较年初上涨3.61%o锂盐价格延续上涨势头，稀土价格保持强势。受益于新能源行业的高景气度，锂价延续21年的上涨势头，2022年初至今电池级氢氧化锂涨幅超100%,电池级碳酸锂涨幅也达70.27

3、%o由于下游应用需求可观、国内开采受指标限制以及进口缅甸矿有限，稀土价格保持强势，呈“V”字形走势，氧化错钱最低价曾到82万元/吨，后续回升至96.25万元/吨。除电解镒以及镁锭之外，其余小金属价格也处于相对高位。（报告来源：未来智库）贵金属价格冲高回落。2022年初，由于俄乌冲突引发的市场避险情绪，以及能源价格上涨导致的持续性高通胀，金价较为强势，COMEX黄金、伦敦金现最高达2078.8、2070.42美元/盎司，接近2020年疫情以来最高点；后续由于美联储进入加息周期，美元指数上行，金价承压回落。1.3 有色行业22年Q1业绩亮眼整体估值水平处于历史低位受益于价格保持高位，22年Q1有色

4、板块业绩亮眼。尽管一季度国内需求复苏放缓且全球央行开始收缩流动性,但是俄乌冲突促使能源价格攀升，带动通胀走高，叠加对有色金属供应链稳定性的担忧，有色金属价格获有力支撑。受益于此，22年Q1有色行业上市公司实现营业收入、归母净利润7514.81亿、427.70亿，同比增长28.73%、130.74%。有色金属行业ROE创10年新高，销售利润率的提升是ROE上行的主要原因。2022年Q1,行业整体ROE上行至4.38%,同比、环比分别上涨2.04、1.41个百分点，为近10年同期最好水平。2022年Q1,销售利润率持续攀升至6.53%,同比、环比分别大幅上涨2.67、2.51个百分点。同时，行业整

5、体的资产周转率也有上升，对行业ROE的上行也有一定贡献。有色金属行业杠杆率保持平稳，经营性现金流持续改善。2022年Q1,有色金属行业经营情况保持平稳，资产负债率为53.28%,同比下降2.01个百分点，环比小幅上涨0.51个百分点。2022年一季度，有色金属行业现金流持续改善，经营性现金流净额达230.23亿元，同比增长313.34%；由于季节性因素，销售现金率环比下滑，但是同比回升2.11个百分点，为往年同期较好水平。行业估值仍处于历史低位。2021年，有色金属价格持续上涨带动板块整体表现亮眼，叠加市场环境向好，行业估值水平有所回升。但是在2022年一季度，受市场整体环境影响，行业整体估值

6、水平回落。截止22年一季度末，有色金属行业PB为3.18,PE为25.05,与历史43.47x的市盈率中值有不小差距，仍处于历史底部。2有色金属行业基金持仓提升贵金属、电解铝企业受青睐截止2022年Q1,有色金属行业（申万一级）的基金持仓占比为4.68%,排名全行业第7位，环比2021年Q4的4.38%进一步上涨。基金配置比重上涨的主要原因在于，22年Q1有色金属的需求逐渐走出疫情影响，价格上涨显著，并且行业内企业业绩亮眼，提升板块整体的市场关注度与配置价值。从子板块（申万二级）的角度来看，受益于新能源行业的高景气度，锂、钻及稀土板块更受资金青睐，稀有金属板块依旧保持高关注度，截止2022年Q

7、1稀有金属板块持仓占比达2.25%o2022年初爆发的俄乌冲突，市场避险情绪升温，由于黄金天然的避险属性，黄金的配置价值为机构所重视，2022年Q1黄金板块基金持仓占比达0.91%,环比2021年Q4的0.46%上涨0.45个百分点。此外，工业金属板块比重小幅上升，新材料板块配置比重有所下降。从个股持仓市值角度来看，截止2022年Q1,公募基金对华友钻业的持仓市值最高，持仓市值达252.76亿，占流通股比例达21.35%;紫金矿业持仓市值次之，达到216.14亿，持股机构达414家；虽然遭遇减持，但是能源金属及稀土相关个股，如天齐锂业、赣锋锂业、北方稀土仍是基金重仓股，持股市值位居前列。从个股

8、持仓变化角度看，2022年Q1.有16只个股获基金加仓，79只个股遭遇基金减持。其中，赤峰黄金、云铝股份、神火股份、银泰黄金受增持最多，新增持仓市值分别达13.29.11.98.10.78.2.15亿元；基金对大地熊、吉翔股份也有可观增持。总体而言，黄金、电解铝相关企业在2022年Q1受机构青睐。新能源相关个股也是基金重仓股的天齐锂业、华友钻业、赣锋锂业遭减持最多，减持市值分别达198.83、118.84、105.73亿元。3行业投资策略：镁需求弹性有望释放全球铝市供应缺口延续3.1 镁价触底企稳电池结构件及建筑模板有望提升镁需求榆林地区镁产业受环保、双控政策限制，2021年生产状况不佳，影响

9、全球原镁供给。榆林“兰炭一镁”产业链成熟，利用兰炭生产过程中产生的尾气作为燃料进行金属镁的冶炼，榆林已成为全球最大原镁生产基地。2021年，涉兰、涉镁企业生产状况不佳，9月份，陕西因未能完成“双控”要求，被列为重点监管区域，约15家镁厂被要求暂停运营，30家镁厂被要求减产50%；12月环保督察组进驻陕西，指出当地淘汰兰炭落后产能不力；随后，榆林发改委发布涉兰企业整改通知，涉及22家兰炭企业，产能合计1535万吨，占榆林市总产能20.74%。硅铁、煤炭推动成本上行，镁价获有力支撑。硅铁同样属于“双高”行业，2021年由于限电限产、淘汰落后设备等调控政策，全年开工率不高且新增产能投放不及预期，价格

10、快速上涨。硅铁在镁冶炼中成本占比最高，按目前的硅铁价格计算，约占镁冶炼成本54.75%o同时，煤炭价格在2021年同样大幅上涨，两者共同助推原镁成本上行。环保政策趋严，限制原镁产能利用及扩张。兰炭生产具有高能耗、高污染的特点，是典型的“两高行业”。近年来，榆林政府多次发文称，将严格控制兰炭产能“只减不增”,严格实施兰炭产能置换；并且坚决淘汰单炉产能7.5万吨/年以下的兰炭生产装置。“兰炭一镁”产业链中，约13吨兰炭生产对应1吨原镁，原镁产能受限于兰炭规模，在兰炭产能增长停滞的情况下，未来原镁产能扩张困难；同时，由于陕西镁锭冶炼产线相对落后，预计未来产能或难有效释放。21年镁价创新高，22年镁价

11、回落。随着2021年海外经济复苏，镁整体需求提升较快。在成本及需求的双重驱动下，叠加三季度陕西、山西、新疆和安徽等地原镁冶炼受“双控”影响暂停，镁价创出新高，随后随着硅铁价格下行，镁价开始回归。2022年，由于上海地区的汽车产业链因为疫情生产停滞，下游需求整体欠佳，以及榆林地区产能利用率较高，供应较为充足，原镁价格从之前的高位持续回落，目前镁价回落至26000元/吨左右。镁价已逼近成本线，有望筑底企稳。由于煤炭价格居高不下，以及兰炭价格相对平稳，榆林“兰炭一镁”产业链中的兰炭生产出现亏损。以5月末价格为例，兰炭1720元/吨，榆林块煤1020元/吨，一吨兰炭需要块煤1.67.7吨,再加上其他生

12、产成本，兰炭销售价格低于成本；受此影响，“兰炭一镁”产业链利润空间进一步压缩。目前的原镁价格已经逼近榆林地区原镁成本线，部分生产企业已停止报价，几乎不存在进一步下降空间。我们认为，镁价已进入合理区间，随着疫情好转以及上海地区汽车产业链复工复产，镁下游需求复苏值得期待，镁价有望筑底企稳。镁铝比接近1.27,利好镁下游应用推广。由于铝供需格局依旧紧张且原材料、能源成本走高，铝价持续高位震荡，在20500元/吨左右波动；目前镁价约为26000元/吨，镁铝比为1.27,已有明显回落。在目前的镁铝比下，镁的经济性增强，更有利于在下游应用领域的推广，汽车轮毂、汽车结构件、电池包结构件以及建筑模板领域的镁合

13、金应用有望实现突破。汽车轻量化打开镁需求长期天花板。汽车轻量化是行业大势所趋，同时新能源车对于续航里程及安全性的需求对轻量化更为迫切。近几年我国汽车单车用镁量已从2015年的1.5公斤提升至近5公斤，2030年纯电单车重量下降35%,单车用镁量达到45公斤，未来镁合金在汽车轻量化市场空间广阔。镁汽车零部件正在从小型件向大型件过渡：目前镁合金汽车零部件主要是转向支架、方向盘骨架、气囊支架、泵壳、泵盖、座椅支架等。受限于锻造加工难度以及成本问题，部分大型结构件仅在高端赛车上有所应用。近年来随着锻造技术进步，大型结构件良率逐渐提升，以及加工成本的下降使其逐渐具有竞争力，部分大型结构件已经具备普及的可

14、能。镁合金轮毂有望逐步放量：凯迪拉克的CT4-VB1.ACKWING和CT5TB1.ACKWING目前可选用镁锻造轮毂，减重效果达8KGo除通用汽车以外，2019年底德国奔驰设计公司与国内镁合金轮毂生产商德威科技签署3年5亿元镁合金轮毂采购协议，高端车型有望在镁合金汽车轮毂实现放量。假设2025年燃油车镁轮毂渗透率达到6%,新能源汽车中渗透率达到10%,轮毂领域镁合金用量将增加11.83万吨。若假设2025年燃油车镁轮毂渗透率达到13%,新能源汽车中渗透率达到17%,则轮毂领域镁合金用量将增加24.33万吨。镁合金电池结构件或将迎来爆发：锂电池包中金属结构件主要包括电池壳、电池托架及电芯端板等

15、。目前主要以铝合金材质为主。部分镁加工企业已开始向车企推广镁合金电池托盘及电芯端板等结构件，整体减重效果有望达到30%左右。我们以特斯拉MODE1.S为例，其电池包所使用的铝合金结构件总重量约125公斤。若全部采用镁合金五金件重量有望减少至80kg左右，减重效果达30%,可以有效降低汽车重量，提升汽车续航能力以及操作体验。同时若考虑近几年镁铝价格的正常浮动，采用镁合金五金件后成本也可降低近25%,未来市场推广潜力巨大。我们假设单车使用的电池包镁合金结构件60公斤，假设到2025年镁合金渗透率达30%,镁合金需求量有望增加32.4万吨；假设到2025年镁合金渗透率达50%,镁合金需求量有望增加5

16、4万吨。节能、环保相关要求推动建筑模板材料更新换代。建筑模板是混凝土浇筑时候的临时骨架结构，早期采用木质建筑模板。考虑到绿色环保问题，2019年北京市住房和城乡建设委员会发布的北京市禁止使用建筑材料目录（2018年版）中明令禁止使用木质建筑模板，之后铝合金建筑模板开始成为主流企业的选择。镁合金模板更具优势，若可实现小规模替代，镁合金需求将大幅提升。镁合金建筑模板密度小、强度高、弹性模量大、散热好、耐碱性强，比现在市面上较常用的铝合金建筑模板承受冲击载荷能力强。随着镁合金模板在材料活性、加工方式等一些技术瓶颈上得以突破，以及相关生产企业的不断推动，未来，镁合金建筑模板有望在性能和市场认可度上实现

17、提升。在住建领域，铝合金建筑模板市场占有率已达到30%左右；根据中国基建物资租赁承包协会统计，2021年全国建筑铝合金模板销售收入63亿元，租赁收入320亿元，周转使用量7050万平方米，与2020年6200万平方米相比,同比增长13.71%。虽然目前镁价处于高位，但镁合金模板制造成本低、可以完全回收利用，清洗费用、二次加工成本均低于铝合金建筑模板。长远来看，随着镁价回归合理区间，镁合金模板有望小规模替代铝合金模板。假设镁建筑模板每平方米16kg,乐观预测下（镁、铝建筑模板比例为7：3）,则镁需求将增加78.96万吨；悲观预测下（镁、铝建筑模板比例为5:5）,则镁需求将增加56.40万吨。（报

18、告来源：未来智库）3.2 电解铝供需缺口或将扩大国内铝厂高利润有望延续我国电解铝产能存在指标性天花板。2000年以来我国电解铝市场发展主要分为三个阶段。第一阶段：2000-2008年，需求推动电解铝产能高速增长。我国加入WTO,工业化进程加快，需求推动电解铝产能快速扩张，全球占比持续增长。第二阶段：2009-2016年，区位成本优势推动产能局部扩张。山东、新疆等地凭借自备电厂的显著成本优势，产能扩张明显，但增速较2008年以前有所回落。第三阶段：2017年以后，政策约束电解铝产能保持低增速。2017年我国电解铝行业进行供给侧改革，淘汰落后及违规建设产能，设置电解铝产能天花板，实施产能置换，此后

19、电解铝产量增速进一步下滑。电解铝产能逐步逼近上限，全年产量有望达4000万吨。21年因能耗双控、限电限产、洪水等因素，国内电解铝企业出现大规模减产，新投产及复产项目进度缓慢。据阿拉丁数据，21年11月电解铝在产产能降至3757万吨，较4月的4000万吨高点下降243万吨。21年Q4开始，限电及能耗双控影响减弱，减产的冶炼厂启动复产，今年一季度复产节奏加快。据阿拉丁数据，截止3月底全国在产产能再次回到4000万吨，建成产能达到4365万吨。据百川资讯统计，今年我国电解铝新建产能257.5万吨，截止5月26日已投产122万吨，预计年内仍有108万吨可实现投产，全年实现新增产能230万吨。2022年

20、前5个月电解铝日均产量稳步抬升。据SMM数据1-5月我国电解铝产量为1619.9万吨，同比下滑0.39%,降幅逐步收窄。在能源供应充足下，电解铝日均产量有望继续走高，全年电解铝产量同比增长3.8%至3988万吨。受能源短缺导致的电力成本攀升的影响，欧洲多家电解铝企业被迫减产、停产。欧洲积极践行碳中和政策，大力发展风能、光伏等可再生能源，大幅降低煤炭和核能使用比例。但是在能源转型过程中，可再生能源发电体系尚不成熟，供应存在不稳定性，在面对异常气候、地缘政治冲突等不利局面时，能源供应会出现诸多问题。21年底欧洲开始出现能源短缺，俄乌冲突爆发加剧了能源供应危机，电力成本大幅飙升。受此影响，截止5月欧

21、洲各大铝冶炼厂因能源问题减产产能已达97万吨左右，约占全球电解铝产能的1.2%o海外新增产能有限。据SMM统计，2022年-2025年海外电解铝厂新增产能合计221.7万吨，2022年海外新增产能预计无法抵消减产产能。传统铝终端消费较为平稳，政策发力&疫情好转后需求旺季将至。铝传统消费包括房地产、汽车、电子电力、包装、机械装备、耐用品消费等。1）房地产政策迎来全面放松，销售与投资下半年或将持续好转。今年多个地方政府放松房地产政策，包括降低首付比例、放宽购房资格要求、下调贷款利率等；5月房地产政策迎来全国性的放松，房贷利率下限下调20bp,5年期1.PR利率单次下调15bp至4.45%,超出市场

22、预期，可见国家对稳定房地产行业的决心增强，下半年房地产销售与投资有望好转。2）促消费政策力度大，传统汽车产销将回升。传统汽车行业受到了疫情及“缺芯”双重打击，1-4月我国汽车销量累计同比下滑12.1%o国务院常务委员会公布6方面33项措施中包括阶段性减征部分乘用车购置税600亿，这一政策明显大于20年新能源汽车补贴政策力度，且更针对传统燃油车市，传统燃油车全年产销量有望持平去年或微增。3）家电与电力领域几乎无增长。今年1-4月我国电网及电源基本建设投资额分别同比增长4.9%和5.1%；但考虑目前大宗商品价格较去年同期有大幅上涨，换算到金属单耗上，增长相对有限甚至为负增长。作为地产后周期行业，家

23、电板块也相对疲弱，1-4月家用冰箱、洗衣机、空调及彩电产量累计同比分别为-7.5%、-4.3%、-0.7%和3.8%o汽车轻量化&新能源汽车高增速提振铝需求。节能与新能源汽车发展技术路线图指出，2020年、2025年、2030年单车重量需分别较2015年减重10%、20%、35%;单车用铝量分别达到190kg、250kg和350kgo按照单车用铝200kg计算，2022年我国新能源汽车用铝量将达到108万吨，较去年同期增长38万吨。预计今明两年全球新能源汽车用铝量分别达到203万吨和292万吨，年增长75万吨和89万吨。光伏装机量高速增长，23年光伏铝消费量有望达504万吨。光伏用铝主要是光伏

24、边框和支架，据WoodMackenzie估算，光伏系统的平均铝用量达到了21kgkWo今年年初国内光伏领域保持火爆局面，1-4月我国新增光伏装机量为16.88GW,同比增长1.38倍。中国光伏行业协会CPIA预计2022年中国光伏新增装机量有望达到75GW,全球光伏新增装机量有望达到180-225GW,2025年达到300GWo预计今明两年全球光伏领域用铝分别达到420万吨和504万吨，每年增长84万吨。2022年特高压建设加速，交流、直流线路用铝量可达63、55吨/km。特高压电网项目的输电电缆主要采用的是钢芯铝绞线。国网“十四五”规划建设特高压“24交14直”,涉及线路3万余公里、变电换流

25、容量3.4亿千伏安，总投资3800亿元。而仅2022年，国网计划开工“10交3直”共13条特高压线路。特高压密集投资建设将拉动钢芯铝绞线需求。据SMM估算，特高压交流和直流线路平均每公里用铝量分别为63吨和55吨。另外，城市轨道交通、5G基站、大数据中心等也是铝重要的消费领域。欧洲能源价格短期难以回到21年H1位置，国内外能源价差支撑国内铝厂维持高盈利水平。5月基准的德国一年期电力远期合约平均每兆瓦时222欧元，接近有史以来最高月度水平，高于去年12月创下的每兆瓦时207欧元的纪录。在2021年之前，同一基准合约的最高平均价格是2008年7月的83欧元。同时，2020年欧洲电解铝冶炼能耗强度为

26、15499千瓦时/吨，在全球电解铝成本曲线中处于高位。欧洲的高冶炼成本对铝价形成下方支撑，否则面临更大规模的减停产。另外，我国处于全球电解铝能耗强度的偏低位置，2020年平均能耗强度仅13543千瓦时/吨。在我国稳供保价的背景下，煤炭价格保持稳定，电力成本低于欧洲。欧洲冶炼成本奠定全球铝价下方支撑，受益于此，国内炼厂有望保持高利润。海外供需缺口扩大，国内供需紧张小幅缓解。欧美货币政策收紧，海外需求增速放缓，欧洲减产导致海外供应低增长，供需缺口扩大。国内电解铝产量前低后高，防疫措施导致需求增速下滑，供需缺口收窄。总体来看，2022年全球铝市场供应料延续供不应求状态，且缺口小幅扩大。（报告来源：未

27、来智库）3.3 乘新能源东风锲有望引领工业金属2022年锲价迎来大幅波动。由于俄乌冲突导致的供应危机担忧以及持续的低库存，22年Q1锲迎来历史级极端行情。在此期间，1.ME镁价最高突破10万美元/吨，价格严重偏离基本面；随后，伦敦金属交易所宣布停止锲期货交易。受此影响，国内镶板、硫酸镁价格也快速上行，其中，硫酸锲价格最高曾达60000元/吨，目前价格为43250元/吨，较21年初上涨39.74%,仍在相对高位。22、23年，印尼红土锲矿湿法、火法均有可观增量，虽然仍有可能存在结构性短缺，但将逐步向供需平衡靠近。红土锲矿成为未来开发重点湿法冶炼工艺潜力巨大：硫化镁矿由于品位高，冶炼技术较为成熟，

28、2000年前一直是锲主要供应来源。由于近些年全球新勘探到的硫化镁矿较少，红土镁矿供应比率开始提升，2019年红土镁矿产量占比达到64%,其开发潜力巨大，是未来锲资源开发的主要方向。红土锲矿的冶炼方式主要分为火法和湿法两种，火法处理工艺主要适用于品质较高的腐殖土型红土锲矿，湿法处理工艺主要适用于褐铁矿类红土锲矿和含镁较低的硅镁锲矿。红土镶矿火法冶炼工艺成熟，回收率较高，但对环保压力较大；湿法冶炼作为后起之秀，具有能耗低、污染小等特点，未来湿法冶炼潜力更大。火法冶炼工艺：主要包括回转窑干燥预还原一电炉熔炼工艺、还原硫化熔炼锲铳工艺、还原焙烧一磁选工艺流程。回转窑干燥预还原一电炉熔炼工艺(RKEF)

29、是目前应用最广泛的火法冶炼红土锲矿工艺。其具有设备简单，工艺流程短，生产效率高等优点。但能耗高，无法回收钻等缺点限制了RKEF进一步发展，目前主要运用于高品位红土锲矿(含量大于2%)的冶炼。还原硫化熔炼镁铳工艺较为成熟，其具有设备成本低，操作简单，锲产品形式多样等优点。缺点是冶炼过程中能耗大，废气污染处理难度大，金属回收率低。还原焙烧一磁选工艺又称回转窑直接还原工艺，其解决了火法冶炼高能耗的问题，生产成本较低，但是也存在操作难度大，磁选参数不易控制等问题。目前技术尚未成熟，仅日本大江山冶炼厂有1万吨产能采用该技术路线。湿法冶炼工艺：主要包括高压酸浸工艺、还原焙烧一氨浸工艺和常压酸浸工艺。高压酸

30、浸工艺(HPA1.)具有镶钻回收率高(可达90%以上)的优点，但其工艺操作条件相对严苛。未来第三代高压酸浸技术或是红土锲矿开发最具潜力的技术路线。还原焙烧一氨浸工艺是最早的红土锲矿湿法处理工艺，优点是工艺相对简单，设备要求低，缺点是能耗高，金属回收率较低，目前仅有少数几家工厂采用该工艺。常压酸浸工艺具有能耗低、易于控制等优点，确定是浸出率较低、回收率低。中冶端木项目的成功投产标志着第三代高压酸浸技术已经进入成熟期。目前国内企业在印尼投建的项目均采用第三代技术，预计产能爬坡周期有望进一步缩短，后续尾矿处理问题或成不确定因素。印尼开采壁垒趋严国内企业先发优势凸显：从2020年1月开始印尼政府开始禁

31、止原矿直接出口，开始要求企业必须在当地配备相应产业链才可以进行镁矿开采，使得新进入者投资周期拉长，进入门槛提高。同时印尼政府要求原则上只能国家经营矿山，外企需在生产5年后逐步减少股权。印尼资源税也由4%-5%调整至10%o并且印尼能矿部制定锲矿基准价，并动态调整价格。过去十年，印尼开采许可证(IUP)颁发量大幅下降，2019年仅颁发3个，未来IUP申请难度或将日益加大。另外目前新建项目主要以高压酸浸工艺(HPA1.)为主，HPA1.前期资金投入较大，每万吨锲投资在5亿美元左右。同时产能爬坡时间较长，中冶瑞木项目长达5年才完全达产，马达加斯加的Ambatovy项目至今仍未达产。并且HPA1.尾矿

32、处理难度较大，与当地环保政策密切相关。HPA1.对于新进入企业的综合实力要求较高。随着新能源车的迅速发展，国内部分企业近些年加快了对印尼红土镶矿的投资力度，先发优势显著，2022年开始将进入产能释放节奏加快。新能源汽车有望大幅拉动锲需求:目前媒需求里不锈钢占比最高达68%,电池占比约7%o锲在电池中的主要应用为三元锂电池以及锲氢/锲镉电池。受益于三元动力电池需求的大幅增长，未来动力电池对锲的需求有望大幅提升。同时为了提高能量密度及降低钻成本的不可控性，高锲三元已成未来发展趋势。我们预计到2025年动力电池对锲的需求有望达45.73万吨，在镁总需求比重有望达19.34%o3.4 贵金属：美联储加

33、息、缩表与高通胀持续博弈预计金价窄幅震荡俄乌地缘冲突爆发，伴随加息周期开启，金价冲高回落。2022年2月，俄乌冲突爆发，市场避险情绪升温，黄金避险价值凸显；同时，地缘冲突引发欧洲能源供应担忧，天然气、石油价格攀升，加剧通胀水平，金价强势上扬，COMEX黄金、伦敦金现最高达2078.8、2070.42美元/盎司，逼近2020年疫情以来最高点。但是，避险情绪的提升也刺激了流动性需求，加快全球热钱回流美国，推动美元指数走高。随后，美联储在3月的FOMC会议上宣布加息25个基点，开启加息周期，美元指数强势上行，突破100关口，对金价形成抑制。实际利率是黄金定价的核心因素，实际利率由负转正对金价形成上方

34、压力。由于黄金的零利率属性，当实际利率上升时，持有黄金的潜在收益将缩小，投资人持有黄金的意愿将会减弱。作为反映实际利率的重要指标一美国通胀保值债券(TIPS)收益率从四月末开始由负转正，金价上升动力减弱。美联储货币政策是影响黄金价格的直接因素，加息周期下金价承压。通胀率以及就业情况是影响美联储货币政策走向的依据，考虑到目前持续的高通胀和处于历史较好水平的失业率，加息不可避免。美联储在3月的FOMC会议上宣布加息25个基点，开启加息周期，根据发布的点阵图，全年加息次数预计在6-7次，并且将GDP增速预期由4.0%下调至2.8%;在5月的FOMC会议上，加息50个基点，并宣布6月开启缩表。加息周期

35、开始后，美国国债利率以及通胀保值债券（TIPS）利率或将持续上行，金价承压。加息周期的开启也会推动美元指数上行，美元的吸引力增强，加速美元回流。由于黄金以美元计价，金价进而承压回落。目前，美元指数已突破100大关，或将站稳105,随着年内美联储加息的逐步落地，金价上方压力较大，上升动力减弱。5月CPI创40年新高，高通胀韧性十足，黄金配置价值仍值得关注。美国5月CP1.同比上涨8.6%,创40年来新高，核心CP1.同比增长6.0%；5月CPI数据也暗示美国的高通胀持续性较强。根据5月非农数据，失业率维持在3.6%,与4月持平，时薪环比上涨0.3%,劳动力供需矛盾依旧，时薪-通胀螺旋压力仍大。预

36、计年内通胀中枢仍有可能位于较高水平，作为抗通胀的有力工具，黄金配置价值不减。（报告来源：未来智库）长短期利率倒挂显现经济下滑信号，衰退担忧支撑黄金避险需求。长短期利率倒挂是经济将步入衰退期的有利信号；以最近的三次利率倒挂为例：1998-2000年对应互联网泡沫破裂，2006-2007年对应次贷危机，2019年对应2018年开始的加息、缩表。2022年4月，长短期利率在1、4日出现倒挂，随着美联储年内加息的逐步落地，2年期利率有望继续上行，期限利差或将继续收窄、频繁倒挂。相关数据也显示美国经济增长动力不足，制造业PMI持续边际减弱,消费者信心指数降至2012年以来新低。由于黄金的避险属性，在经济

37、衰退的预期下，黄金的配置价值值得关注；同时，若美联储加息为经济衰退所掣肘，黄金将重获上升动能。3.5 材料加工板块：盈利能力或将改善龙头企业有望迎来量价齐升新订单周期下，原材料对盈利能力的影响逐步减弱。2021年有色行业上游金属产品价格大涨，并且上涨节奏较快。下游加工企业受制于订单周期等因素影响，未能充分转嫁上游原材料价格的上涨。例如镁合金结构件的部分订单价格需半年至一年调整一次，今年镁锭的上涨一定程度上透支了镁合金加工企业的利润；铜加工企业也存在因为订单、原料匹配不及时，或是套期保值进行的不顺利，导致吨加工利润下滑的问题。随着原材料价格波动范围缩小，以及2022年新订单周期的开启，有色加工企

38、业的利润率及利润水平有望上行。有色加工行业集中度提升显著，行业龙头市占率逐步扩大，未来加工费提价预期强烈。尤其在2021年，原材料价格快速上涨，但加工费水平仍相对较低，同时，限电、双控等政策影响生产，对行业内企业的资金、管理水平的要求越来越高；行业内落后产能加速出清，中小企业产能利用率走低，而大型企业的订单、生产情况相对健康。以铜管行业为例，大型企业的产能利用率为82.3%,中型企业为65%,小型企业仅为50%,龙头企业优势显著。根据我们的产业链调研情况。1）加工费已跌入底部，未来铜管加工等领域均有较强的加工费上涨预期，根据一季度数据，部分牌号产品加工费已相对于2021有所回升；2）龙头企业产品结构开始转向高毛利润、高技术壁垒产品，例如明泰铝业及南山铝业布局轻量化铝材，海亮股份、众源新材投建铜箔产线，鑫柏股份发力光伏铝边框，楚江新材拓展碳纤维新材料业务；3）部分行业龙头企业在行业低迷时期，利用资金、技术优势，加大产业建设投入，扩大市场份额，以量补价，如云海金属投建新的生产基地，扩大镁压铸业务范围，通过产能扩张实现业绩持续增长。我们建议关注加工类企业中低估值、产能及产品结构持续优化的龙头企业。