1507.对中国创业板市场建设的探讨毕业论文.doc
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1、毕 业 设 计对中国创业板市场建设的探讨指导教师 教授学院名称经济管理学院 专业名称金融学论文提交日期论文答辩日期答辩委员会主席 _评 阅 人 _摘 要作为国民经济的“晴雨表”,中国股票市场在过去几年并没能很好的反映出国民经济快速发展的实际情况,反而进入了一个长达五年的沉寂期。随着股权分置改革的逐渐完成,在人民币持续升值、上市公司业绩增长、国家政策扶持的共同作用下,中国A股市场在06年启动了一段持续两年的华丽的上涨行情。到07年9月底,中国股市市值已达到25万亿元,在世界上已位居第4位;目前中国经济总量也在世界上排名第4位,两者位次相同。在这样的背景下,不断涌进新的投资者和大量新的资金,导致主
2、板股票市场出现股票供不应求、股价不断被推高的情况,从而一个熟悉而久违的“创业板市场”再次被提上议程。中国创业板市场绝不是单纯为了分流主板市场上过剩的资金才被提出的,创业板市场,作为中小企业、高科技企业融资的主要场所,它以相对宽松的上市条件,可以为那些具有创业投资背景的高科技公司提供有力的资本支持,也可以为创业投资者提供投资获利的机会。国外已经取得的成功经验表明,它是“科技与金融结合的纽带”、“运气与成功的摇篮”。从主板市场到发展创业板市场,这即是资本市场发展的逻辑结果,也是对社会经济发展和资源配置的必然要求。本文将结合中国近年来风险投资和主板股票市场的发展情况,通过对创业板市场的分析与研究,总
3、结国外创业板市场成功的经验和失败的教训,论证中国创业板市场建立的可行性和必要性,为中国即将设立的创业板市场提出一些合理化建议,以促其健康发展。关键词: 创业板 主板市场 风险投资目 录1 引言12 创业板市场的基本理论12.1 风险投资和创业板市场的定义22.2 创业板市场的特点和作用22.2.1 创业板市场的特点22.2.2 创业板市场的功能和作用32.3 退出机制33 国外创业板市场对我国的借鉴53.1 美国NASDAQ市场53.1.1 NASDAQ市场的起源与发展53.1.2 NASDAQ市场的主要经验53.2 国外创业板市场失败的教训74 在中国建立创业板市场的必要性和可行性分析84.
4、1 在中国建立创业板市场的必要性94.2 在中国建立创业板市场的可行性125 中国风险投资业发展现状145.1 年中国股票市场发展的现状145.2 中国风险投资业的发展现状及趋势166 中国创业板市场建设的对策167 结论18致谢19参考文献20英文摘要211 引言对21世纪的经济形态,近些年来出现了种种叫法:信息经济、知识经济、网络经济、精神经济、非摩擦经济、零距离经济、注意力经济、眼球经济等,这些叫法从各个侧面向我们展示了新经济时代的到来,在这个时代里,其经济增长来源于一种新的资本形态智慧资本。大量的理论研究和经验资料显示:从长远的角度看,不是资本投入(积累)和劳动力投入的增加,而是技术的
5、进步,才是经济可持续性增长率关键推动力量。据有关资料显示,1970到1990年的20年间,亚洲若干新兴工业化国家不同生产要素对经济增长的贡献度分别资本73%,劳动力17%,技术进步10%,而同期美国这三项指标则分别为:28%,19%和53%。这两组指标的对比再好不过的揭示了东南亚危机和美国经济多年来增长势头强劲的背后原因。此外,技术进步转化为生产力的关键在于高新科技成果市场化、产业化,“知识”能否与“经济”相融合,这是一个较为漫长的市场评价、市场检验过程。这个过程是否成功客观上依赖于是否存在一个能对技术进步转化为生产力起决定性作用的支持系统。国外经验已充分证明:创业投资体系就是行之有效的高新技
6、术成果市场化、产业化的支持系统。总而言之,知识经济以创造知识为基础,而创造性知识向实际生产力转化的必不可少的条件是资本,而为知识经济提供这种创造性知识的资本形态即是风险投资。知识经济的特点是以高科技产业为基础的经济,而高科技生产本身具有明显的高风险性,而这种高风险性与银行贷款的低风险目标是背道而驰的。这也决定了高科技生产本身的资金必须采取一种特殊的、特定的方式。这种方式即是风险投资。本文将论证创业板市场这一重要的退出渠道,结合我国国情而言,建立创业板市场及其运作体系、创造资本的“卖方市场”运作机制和环境,促进资金融通效率的提高和高科技企业的经济发展,这不仅会对提高民族经济竞争力的长远战略目标起
7、到积极作用,也是调整全社会融资布局、改善金融机构的重要举措。本论文写作目的在于通过对二板市场的分析与研究,总结国外二板市场成功的经验和失败的教训,为我国即将设立的二板市场提出一些合理化建议,以促其健康发展。2 创业板市场的基本理论在探讨我国创业板市场的建设之前,笔者认为很有必要对创业板市场的基本理论、定义、特点作用和退出机制进行阐述和分析,以便为创业板市场建设的研究提供理论基础和参考思路。2.1 风险投资和创业板市场的定义风险投资(Venture Capital) 又称风险资本、创业资本。在我国是一个约定俗成的具有特定内涵的概念。广义的风险投资泛指一切具有高风险、高潜在收益的投资;狭义的风险投
8、资是指以高新科技为基础,生产与经营技术密集型产品的投资。根据美国全美风险投资协会的定义,风险投资是由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、具有巨大竞争潜力的企业中一种权益资本。从投资行为的角度来讲,风险投资是把资本投向蕴藏着失败风险的高新技术及其产品的研究开发领域,旨在促使高新技术成果尽快商品化、产业化,以取得高资本收益的一种投资过程。从运作方式来看,是指由专业化人才管理下的投资中介向特别具有潜能的高新技术企业投入风险资本的过程,也是协调风险投资家、技术专家、投资者的关系,利益共享,风险共担的一种投资方式。创业板市场(Second Board)作为风险投资机制中退出机制的重要方式,它也可称为中小
9、企业市场、小盘股市场或高新技术企业成长板市场,是与主板市场(Main Board)相对应的概念,特指主板市场以外的专门为新兴公司和中小企业提供筹资渠道的新型资本市场,它为风险投资提供退出通道,对上市公司经营业绩和资产规模要求较宽松,注重企业的经营活跃性和发展潜力,但对信息披露和主业范围要求相当严格。其特有功能是风险投资的退出机制,也是企业经过风险资本的培育后进入公共资本市场的第一步。2.2 创业板市场的特点和作用2.2.1 创业板市场的特点创业板市场是一个与资本市场相对应的概念,是一个比一般资本市场具有更高风险的市场,这是由创业板市场中高新技术企业的不确定性特点所决定的,也是和市场中新生企业的
10、信息不透明(Information Opacity)密切相关的。由于市场的高风险性,创业板市场在投资主体、投资决策、运作方式、监管模式等方面都与一般资本市场有很大差别,其主要特征可归纳如下: (1)前瞻性市场。二板市场对公司历史业绩要求不严,过去的表现不是融资的决定性因素,关键是公司是否有发展前景和成长空间,是否有较好的战略计划与明确的主题概念,市场认同的也是公司的独特概念与高成长性。二板市场并非只是主板市场之外的一个市场,它具有很强的针对性,主要是吸纳那些能提供新产品与新服务,或公司动作有创意,具有较大增长潜力的公司。(2)上市标准低。因为二板市场是前瞻性市场,因此其上市的规模与盈利条件都较
11、低,大多对盈利不做较高要求。如美国NASDQ小盘股市场仅需要10万股,香港创业板也仅要求公众持股的最低量为3000万港元,并且均不要求有盈利记录。(3)高风险市场。二板市场是高风险市场。与主板相比,二板市场上公司规模小、业务属于初创时期,有关企业业务属于新兴行业,缺乏盈利业绩,面临技术风险、市场风险、经营风险以及内幕交易和操纵市场风险都很大,上市公司破产倒闭的概率比主板要高。(4)针对熟悉投资的个人投资者与机构投资者。由于投资高风险的特性,二板市场主要针对寻求高回报、愿意承担高风险、熟悉投资技巧的机构和个人投资者,包括:专项基金,如小盘股基金、高科技、电信或生物科技等行业基金;创业投资公司;共
12、同基金;有经验的私人投资者。2.2.2 创业板市场的功能和作用(1)为有前景的中小创新企业的持续发展筹集资金。新兴的中小创新企业在发展过程中所需开发费用较大,需要寻求外部融资。但由于规模较小,不符合主板市场的上市标准,银行又难以通过评估抵押而给予贷款。于是,在吸收一定的风险投资和私人投资以后,可以到上市标准较低的创业板市场发行股票融资。(2)为风险投资提供退出机制。风险投资加盟中小创新企业并不谋求长期控制企业,而是谋求获取高额回报。一旦时机适当,它们就会从创业板市场退出,寻求新的风险投资机会。创业板是风险资本退出的最理想方式。(3)有利于促进中小企业建立良好的激励机制。有了创业板市场流通股权,
13、中小企业就可以采取股票期权,职工持股计划等激励手段,鼓励职工与管理层共同为公司价值的增长而奋发工作,促进企业的高速发展。创业板市场对国家和地区的经济发展具有重要意义:它支持高新技术产业的发展,促进经济增长;它的发展扩大了资本市场,提高了资本市场的运作效率;它拓展了中小企业的发展空间,增加了社会就业岗位。2.3 退出机制所谓退出机制是指风险投资在所投资的企业发展相对成熟后,将其所投的资金由股权形态转化为资金形态即变现的运作机制。风险投资不是单纯为了获取股息而长期持有企业股权的普通投资行为,风险投资不仅提供资金支持,同时还提供管理咨询及资本运营等服务。因此,风险资本家必须构思一个清晰的退出路线,以
14、使资金安全地撤出,完成整个风险投资预期计划。风险投资的成功与否最后落实在退出的成功与否。在一定意义上可以说,退出机制是风险投资业健康发展、取得成功的必要条件。风险投资的撤出渠道,不同的国家、不同的学者有不同的划分。有的概括地划分为三类;有的则划分得比较详细,达十几类。例如在美国,风险投资撤出主要包括这几种方式:破产清算、二次出售(次级收购)、风险企业回购(偿付协议)、公开上市(分为二板上市和主板上市)。根据美国近几年来风险投资的统计,在这几种撤出方式中,企业并购约占25,风险企业回购占25,二次出售占10,公开上市占20,破产出售占20。而在我国,若细分,风险投资至少有以下九种撤出方式:主板市
15、场、二板市场(尚未成立,是本文的重点讨论内容)、场外交易、买壳上市、境外上市、风险企业回购、二次出售(股权转让给其他的风险投资机构)、大企业并购(包括商业出售)、破产清算。退出机制的特殊意义是为风险资本提供增值或解套机会,促使其迅速发展扩张。风险资本不仅需要退出机制,而且需要能够实现增值的退出机制。在各种退出机制中,股票上市IPO是最能够实现增值目标的。美国的风险资本主要通过IPO来实现,在美国,通过企业股票发行退出的风险投资的回报达1.95倍,兼并收购的投资回报达到0.4倍,企业回购股份的回报达到0.37倍,股份转卖的回报达到0.41倍,而亏损清偿的损失是-0.34倍,因亏损而注销股份的损失
16、是-0.37倍。因此,股票发行上市被称为风险资本的黄金收获方式,在风险资本投资的上市企业中出现了许多超级明星,例如,苹果计算机的投资回报达到235倍,Lotus达到63倍、compaq达到38倍。创业公司要迅速成长、其需要的巨额资金,风险投资资金是不能胜任的。公司进入成长期之后,风险投资资金就逐步退出、创业公司往往以募集新股或公司重组的方式进入证券市场,风险企业一般在特定的股票市场上市,创业板市场是最佳退出场所,这是因为创业板市场是专门根据高科技中小企业的特点而制定一系列上市发行股票的条件和标准的证券市场,它既为企业直接融资提供可能,也为风险投资历的增值、退出提供可能。3 国外创业板市场对我国
17、的借鉴从世界范围看,各国的产业结构状况和技术实力不同、政府对于主板市场与二板市场之间竞争秩序与竞争规则的制度安排不同、市场的国际化程度不同等原因,使得不同国家的二板市场在建立发展过程中有成功也有失败。国外二板市场的成功与失败都能给我们带来一定的启示,因此有必要对此进行分析,以促进我国创业板市场的健康发展。3.1 美国NASDAQ市场3.1.1 NASDAQ市场的起源与发展美国NASDAQ市场全名为美国证券交易商协会自动报价系统(National Association of Securities Dealers Automated Quotations),前身是美国OTC(柜台)市场,于197
18、1年在华盛顿创建,同年2月8日正式开始交易。它以世界上第一家采用电子报价系统和多重做市商制度的证券交易所而著称。经过30多年的发展,NASDAQ已经成为NYSE(纽约证券交易所)之外的全球第二大证券交易所。NASDAQ市场早期主要接纳一些尚处创业初期且涉及极高风险而无法在纽约证交所挂牌的小型公司。随着市场的发展,上市范围逐渐扩大,许多规模比较大的企业虽然达到了纽约证交所的条件却仍然留在了NASDAQ市场上。到2007年10月底,在NASDAQ上市的公司共有3075家,总市值43896亿美元。3.1.2 NASDAQ市场的主要经验NASDAQ市场可谓创业板市场的典范,是世界上最为成功的创业板市场
19、。建立NASDAQ的初衷在于规范美国大规模的场外交易,所以NASDAQ一直被视为纽约证交所的辅助和补充。然而NASDAQ市场正式成立后,却成了纽约证交所的最大竞争对手,因为在NASDAQ挂牌的公司企业都具备了在纽约证交所上市的条件,然而它们选择了NASDAQ。NASDAQ市场在发展过程中体现出来的强大竞争力的主要来源于它的先进的电子交易系统、新颖的做市商(Market Maker)制度和完善的监管制度。(1)NASDAQ电子交易系统和做市商制度NASDAQ市场不仅是一个高科技企业的集中地,而且它本身就是一个高科技企业,运用了最先进的通讯技术将报价信息传送到全美各地的2万多个终端中。由于交易系统
20、电脑化,其管理与运作的成本低、效率高,增加了市场的公开性、流动性和有效性,使上市公司与投资者均可从中获益。做市商制度是NASDAQ市场的核心之一,也是NASDAQ不同于其他交易所的主要区别。在NASDAQ参加竞争的做市商比较多,他们带给市场的资本也比较多,这有利于市场价格的稳定;做市商制度使经纪人交易NASDAQ市场股票会取得比交易其他市场的股票高出很多的收益,高收益又刺激经纪人和交易商之间发生竞争去争取交易量,从而降低了交易成本,提高了股票的流动性;除此之外,实行做市商制度还能帮助上市公司提高知名度,使交易具有较高的透明度,并且具有发现价格的功能。做市商制度造就了一大批机构投资者,并且增进了
21、市场的稳定性。做市商制度的实行扩大了NASDAQ的影响力,吸引了世界上大量优秀的企业上市,成为NASDAQ成功的主要因素。(2)NASDAQ市场的监管制度NASDAQ的监管分为三层:美国证监会(SEC)、NASD市场监管公司和NASDAQ市场监管部。美国证监会通过对全国证券交易商协会和交易所授权进行监管,其本身不会进行现场的日常监管。但是,证监会的市场监管部和执法部门会时刻跟踪和检查任何异常和违规行为,并指导NASD的监管程序。美国证监会亦会对NASD和交易商/经纪商进行检查,确保前者有能力正确监管,对后者的监管正确有效。美国证监会会对交易商/经纪商的财务等方面进行定期检查,并会针对特定事件进
22、行突击检查。NASD监管公司雇佣160多个专业人员在三个方面对NASDAQ股票市场进行自动实时监管:市场品质、规则遵守与监察、市场完整性。若有违规,则予以检控处罚。当然,NASD监管公司也对NASD会员、投资者及其他市场参与者提供指导和帮助,以使其更好地理解和遵守各种规则。值得注意的是,电脑技术扮演了一个非常重要的角色,NASD监管公司开发了股票监控自动跟踪系统,并借助人工智能技术开发了研究与数据分析系统。这两套系统的应用,对NASD监管公司实现其监管目标起到了决定性的作用。与NASD监管公司不同,NASDAQ的市场监察部负责实时的在线监管,包括股票监控及交易监控。股票监控指对发行人的活动,包
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