动物疫苗行业分析报告文案.docx

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1、动物疫苗行业分析报告2013年11月一、市场苗推动行业扩容与结构升级41、“防优于治”的观念改变将助推动物疫苗行业扩容42、养殖户增加自主防疫行为，提升市场苗需求8(1)养殖规模分化疫苗需求8(2)养殖户趋于专业化、年轻化将加速行业增长9(3)服务式营销引导养殖户需求转向市场苗10(4)毒株变异加速或改变养殖户购买意愿113、政策或将逐步退出，市场苗将拥有更大空间124、进口苗性价比优势减弱，国产疫苗有望形成替代14二、行业竞争激烈，景气度与养殖业效益正相关171、政府招标竞争激烈，“优质优价”政策或将改善现状172、市场苗收益与养殖效益正相关20(1)企业招标苗收入具有季节性特征20(2)企

2、业市场苗业绩与养殖业收益正相关21三、技术革新与定制服务，是企业核心竞争点231、研发与生产优势确保企业灵活应对市场需求变化23(1)疫病种类繁多，产品仍以灭活疫苗为主23(2)行业研发体系以科企合作为主26(3)生产工艺改革提高产能和质量，也是未来几年疫苗企业的竞争重点312、科企合作有望更趋紧密333、市场苗定制服务或成为营销突破口344、面对外企的竞争，国企业可选择合作双赢模式37四、标杆分析：美国硕腾(Zoetis)动保公司381、公司注重拓展国际业务与产品多元化392、公司研发体系和营销模式403、我国企业在研发、产品结构和营销模式方面仍有差距41五、风险因素411新型疫病/变异病毒

3、大规模流行412、养殖业规模化提升进度低于预期423、企业新产品研发不成功42六、行业投资策略与重点公司421、投资策略422、重点上市公司分44(1)天康生物：动保业务前景乐观，公司业绩高增长可期44(2)中牧股份：疫苗业务有望持续向好，饲料、兽药协同发展46一、市场苗推动行业扩容与结构升级1、“防优于治”的观念改变将助推动物疫苗行业扩容行业概况与规模：动物保健品（动保）行业处于养殖产业链的上游，其基础增长主要依附于我国畜禽养殖的规模变化。同时，动保产品的种类和使用国也在扩大，其主要用于动物疾病的预防、诊断和治疗。动物疫苗则是兽用生物制品中最重要的子行业。图1：动物疫苗为兽药行业中的子行业:

4、动保行业规模及增速（亿元，%）20M2007200820092010201120122002 2003 2MM 2005 2006 2007 2008 2009 2010 20)12006-2012年间，我国肉猪出栏量由4.40亿头增长至4.68亿头左右，规模化养殖比例由21.80%提升至37%左右。同时，动保行业规模由200亿左右增长至约330亿，五年间复合增速为13.02%。图2：肉猪出栏量及规模养殖比例（万头，）图3我们认为，养殖行业规模的提升为动保行业的增长奠定了基础，作为动保行业中的主力军，动物疫苗子行业也迎来了高速增长期。根据生猪养殖行业“十二五”发展规划，我们推算到2020年，生

5、猪、蛋鸡和肉鸡的规模化养殖比例将有望分别达到70%、55%和80%左右，动物疫苗的行业占比仍将面临很大的上升空间。从政府角度，动物疫苗可分为强制免疫疫苗（强兔苗）和非强制免疫疫苗（非强兔苗）两类。从企业的客户类型来看，疫苗产品可分为政府招标苗（招标苗）和市场直销苗（市场苗），但需提醒的是，强免疫苗并非全部是招标苗，它也有少部分的市场苗；而非强免疫苗，则全部为市场苗。2013年政府首次在部分地区（、）实行直补政策,部分强免疫苗（如猪瘟、猪蓝耳病疫苗）可通过企业进行一对一直销。图4：动物疫苗市场分类及规模（亿元）图5：生猪蛋鸡、肉鸡规模化养殖将扩大通过加总各类疫苗的市场容量，我们初步测算出目前行业

6、规模约为82.1亿元，占兽药行业比例约21%。其中，强免市场中招标苗的市占率约90%,市场苗的市占率为10%左右；非强免市场则100%为市场苗。表1：疫苗市场规模计算I强免疫苗政府采JR平均价（元升.头份）市场价高于政府采购价总计亿元I高致病性禽流感0.086-11倍20.20口蹄疫0.706-11倍21.12高效病性楮黄耳病0.85球12倍1700猜雳0.38510倍8.55小反刍兽疫N/AN/A0.30强免总计67.17非强免疫苗猪质环祸1.50喘气病0.85猪丹毒病0.50猪乙型脑炎病0.60伪狂犬病2.03猪细小墙0.60副嗜曲杆菌病0.70马新城疫6.10嬉马立以2.非强免总计14.

7、88动物疫苗市场规模总计82.05随着政府对招标苗质量要求的提升，采购价格有望得到恢复性增长，我们认为未来5年，招标苗的整体收入增速将维持在10%左右;市场苗方面，随着各疫苗企业调整业务结构，口蹄疫、蓝耳、圆环、伪狂等单品有望保持较高速增长，带动市场苗整体收入保持30%的增长，经我们测算，5年后疫苗行业规模有望达到162亿（招标苗87亿，市场苗75亿）。按使用疫苗物种来分，与国外市场不同（宠物疫苗占比较大）,国绝大多数（85%以上）疫苗用于猪、禽类动物，这主要和我国畜牧业养殖结构和密度相关。2008 2009 2010 2011 2012 2013图7：生物制品及疫苗所占比例（亿元，）他.XI

8、54亿几我们认为，规模化养殖的提升提高了大型养殖企业事前使用疫苗的意识，降低成本（扑杀经济损失更大）；从食品安全角度看，由于近几年食品安全要求不断提高，肉食中的药物残留严重影响了消费者的身体健康，而防优于治，兽药的使用将被规化并具有下降的趋势，有望被绿色疫苗所替代。因此，疫苗将是今后动保市场中发展前景最看好的子行业。图8：我国疫苗行业产品结构（）图9：善用疫苗行业上下游结构上游行业ISPFfi,非免蛋、细胞培养基、佐剂等原材料.4S62%42 41*.本行业I善用生物IW品（疫苗产品）下游行业；番牧养殖业（猪、两、牛、羊、水产等）宠物相比之下，美国2011年动保行业规模约为200亿美元，畜禽产

9、品约占60%,其余40%则为宠物产品，而疫苗整体规模约为60亿美元（约370亿元人民币）。2006-2011年间，美国动保行业增速为7%左右，其中行业龙头为2011年从美国辉瑞医药公司分离出来的硕腾（Zoetis）动物保健公司。从规模的角度对比来看，假设中国动物疫苗占动保行业规模也可以达到25%的比例，则中国动物疫苗行业现有规模仍有15.5亿元的增量空间。那么，如果中国动保行业将保持13%的复合增速，5年后整体规模有望达到720亿元，届时动物疫苗行业规模则将达到195亿从养殖防疫费用看，过往15年美国生猪平均防疫支出比为1.73%（约22元人民币/头），略高于我国平均1.45%（约19元人民币

10、/头）的现状。因此，如果我国养殖业的防疫支出达到美国同等水平，则仍有3元/头的提升空间。图10：美国生猪防疫支出比例（,美元/百磅）图11：美国动保行业产品分类不过，我们认为两国疫苗行业尚不可进行整体对比，因为我国宠物疫苗行业目前比较混乱、规模较小，产品仍以进口疫苗为主；而畜禽疫苗方面，又因养殖种类（美国以牛、鸡为主）和疫病不同（美国猪瘟、蓝耳病等基本已经消失）而出现差异。2、养殖户增加自主防疫行为，提升市场苗需求（1）养殖规模分化疫苗需求养殖户的防疫支出差异显著，规模养殖户对防疫产品的需求变高。2008年之后，散养和规模养殖户防疫费用占养殖成本比例差逐年扩大，年均差异达到约3.5元/头。图1

11、2：散养、规模养殖防疫费用及增速（元，%）图13：防疫费用占养殖成本比例差在扩大（）我们认为，虽然防疫支出占养殖总成本比例较小，但疫苗效果在很大程度上决定了养殖企业的效益。随着规模养殖户不断注重防疫费用的投入，其将推动行业规模的稳步增长，由于规模养殖户更加亲睐市场苗，亦将提升行业对市场苗的整体需求。（2）养殖户趋于专业化、年轻化将加速行业增长在规模化养殖比例提升的同时，农业人口在缩减、养殖户正趋于年轻化。大量农村劳动力不断向城镇转移，达到流动人口总量的80%。而农村剩余劳动力中，农机普与率的提高，使部分人从种植业转向畜禽养殖业，其中年长者以散养为主，而懂得科学养殖技术的年轻人以经营中小型规模养

12、殖场为主。这一点在我们的草根调研中也得到证实，无论在或的几家畜禽养殖场，我们所见到的养殖户年龄均在30-35岁之间。其中，规模较大的养殖场还配有专业技术员负责防疫工作，规模较小的养殖场主人也会利用电脑进行畜禽生长情况监视、疫苗和兽药的支出管理。图14：农业人口减少的同时规模化养殖比例却在提高全国人口亿人）一一农业人口比例规模化比例13.6080%13.40-70%三I2002200320042005200620072008200920102011我们认为，这些具备科学养殖知识的年轻养殖户非常认可疫苗支出的必要性，清楚一旦发生疫情将遭受巨大的经济损失。所以，养殖户趋于年轻化有望提高动物疫苗产品的

13、需求。（3）服务式营销引导养殖户需求转向市场苗在疫苗供应过程中，产品的运输、储存极为重要。如果疫苗无法在28C的环境下保存，高温会使蛋白失去活性，紫外线也将损害核酸。这都会导致疫苗快速失效，减少养殖户需求。即使产品抗原含量再高、杂蛋白含量再低，也无法抵抗物理环境的损害。图15：2011年冷链物流占国民总数比重（）图16：强免疫苗免费，防疫收费（元/头）运输不利在于我国冷链物流体系的不成熟，保存不利在于乡镇防疫员重视度较低。据统计，截至2011年我国冷链物流占全民总数比重仅约10%左右，与东欧近50%和美国、日本等国约80%的比例相距甚远。在我国冷链资源受限的情况下，疫苗产品无法得到全程覆盖，最

14、终造成产品失效和资源浪费。对于招标苗，乡镇防疫员的利益并不与终端产品质量挂钩，造成产品保存不当；而只有市场苗企业为求产品效益，才会极其重视全程冷链储存，这也是市场苗的质量优于招标苗的原因之一。实际上，出于对政府苗质量的担心，规模养殖场只是象征性的领取强免疫苗，大部分养殖场并不会去使用它，以免防疫不成而造成巨大经济损失。基于对疫病风险的防，养殖场都配有自己的技术员，通过采购市场苗进行防疫。而对于散养户，强免疫苗虽然免费，但在防疫中心得到的其他服务仍需收费，例如电子耳标、阉割费用、针头等，约4-5元/头。所以，散养户在防疫上仅节省了几元疫苗支出，在养殖效益可观时，部分人会转向购买市场苗以确保防疫质

15、量，这点在我们调研中也得到证实。总的来讲，养殖户的防疫行为主导着市场需求在招标苗或市场苗之间变化，但整体需求趋势仍会随着养殖规模提高、年轻养殖户对疫苗消费的认可而呈现扩容态势。(4)毒株变异加速或改变养殖户购买意愿市场苗的渗透率与疫病变异速度也有一定关系。养殖业几乎每年都有新疫情发生，且毒株变异速度加快。而疫苗的研发周期较长，所以在疫情加速变异的环境下，现有疫苗可能发生毒株不匹配的现象。比如近几年变异较快的禽流感病毒，由于市场上尚无研制成功的H7N9禽流感疫苗，且现有的H5N1禽流感疫苗的防疫效果可能不理想，从而减少其产品需求。我们认为，毒株的加速变异将缩短企业现有产品的经济生命周期（传统上为

16、4-6年），而市场苗生产企业在新产品的研发和推广上反应灵敏，或有望提高市场苗的渗透率。3、政策或将逐步退出，市场苗将拥有更大空间农业部今年秋防提高口蹄疫疫苗质量标准，意在引导企业产品结构升级。政府部门也已经意识到，相比市场苗，招标苗的杂蛋白较高、副作用较大等问题，养殖户领后弃用造成了大量资源浪费。但介于政府苗的计划经济特性，在限价招标且标准不高的情况下，生产企业安于现状并无动力进步。我们认为仅提高口蹄疫疫苗标准无法促进行业全面进步，所以农业部未来有望逐步提高其他四款强免疫苗的质量标准。不过，如果限价招标的机制不改变，难免后期企业间的竞争会再次导致价格下跌并降低利润。试点直接补贴市场苗政策，有望

17、促进市场苗需求升级。9月中旬召开的全国秋季重大动物疫病防控工作会议上，农业部首次表示将推进强制免疫财政补助政策改革试点工作，即从原来政府购买疫苗分发给养殖户的方法，转变为养殖户自行选择市场苗产品，政府按招标苗全国统一价格进行现金补贴的方法。我们相信这一试点工作，正是基于目前养殖户领后弃用、质量较低等现象而尝试的新型政策，政府可能在探索通过市场化机制推动行业向市场苗转型的可行性。据我们了解，今年政府或将选择和两省作为首批直补政策试点地区，补贴品种主要集中在高致病性猪蓝耳、猪瘟等疫苗产品上。直补政策主要针对规模养殖户，在我国养殖行业规模化程度不断提高的趋势下，直销苗的市场空间将得到进一步提升。以冻

18、猪为例，农业部防疫处计划将50头定为规模化养殖标准，在此标准下全国将有65%以上的生猪（约6亿多头）受益于直补政策。我们认为，从新政策推广的角度来看，今年只是农业部首次在个别地区进行改革试点工作，短期几年政府全面放开动物疫苗市场化的可能性较低。一方面原因，政府今年刚开始提高强免产品质量标准，大部分企业面临生产设备升级等工作，仍需调整时间；另一方面，在市场防疫体系尚未成熟的情况下，若全面进行疫苗市场化发展，行业有可能受到进口疫苗的冲击，导致养殖行业在疫病防疫端被外国企业掌控。所以，动物疫苗行业全面市场化短期发生的概率较小，但逐步退出将是一个大方向。4、进口苗性价比优势减弱，国产疫苗有望形成替代我

19、国兽用疫苗的进出口呈逐年上升的态势。据统计，2011年，我国共计进口兽用疫苗逾950吨，同比增长10.91%;进口额达到约8.17亿元，同比增长12.91%。其中，主要进口国家包括美国、意大利、荷兰、以色列和日本等国。出口方面，我国兽用疫苗的出口数量为391吨，同比仅增长0.32%,亚非地区是我国兽用疫苗的主要出口目的地。图18：兽用生物制品进口额及增速（亿元，）图19：我国动物疫苗市场格局（）截至2013年9月份，我国共有兽用生物制品进口代理商14家，有18个外国兽药企业生产的98种产品获得进口许可，市值约9亿多元。进口疫苗中除了国家强制免疫的猪蓝耳病疫苗以外，其他均为国非强免疫苗品种，例如

20、猪圆环、猪伪狂；鸡传染性法氏囊、鸡新城疫、鸡马立克等疫苗。表2：主要进口疫苗产品及相关公司I口代理高名单主要进口疫苗进口疫苗生产公司I中国牧.商（臬团）总公司武汉志博特生物科技有限公司省新城疫、性染件支，管炎、性染件法式囊：楮阀环、猪蓝耳、猪伪狂、猪支原体肺炎：犬细小、犬瘪热猜支原体肺炎英特威国美国辉湍、勃林格殷格翰、梅里亚、西班牙海博菜、北里第二共疫苗美国普泰克上海派斯德保健品有限公司鸡传柒性法氏囊派斯德公司新加坡厂上海康健进出口行限公司青岛信得药业行限公司猪支原体肺炎、矫姿缩性鼻炎两传IMWa、马立克、耽度、舄文原得病蠹性关节炎等：狂犬病英特成国际海）集团八一J国维克、德国与曼、I青岛康地

21、恩药业股份有限公司鸡传染性法氏囊、玛新城疫以色列ABlC化药哈药集团生物疫苗布限公司猪支原体肺炎美国辉瑞广州市海底花贸-件传染性法氏袁、鸟新城发.鸟痘病.均仅染忤鼻炎.府传染性喉气管炎印度尼西亚美迪安北点中农牧贸易在眼公司犬瘟热、犬细小、狂犬病英威特国际北京银方利达商费有限公司玛新城疫、减量综合征以色列催贝克北京协信诗华生物科技有限公司鸡传染性法氏囊、冬新城疫匈牙利得将费拉西亚，京京典瑞得生物科技有限公司鸡减蛋综合征以色列保维斯北京瑞泰新食M有限公司鸡新城疫、鸡减蛋综合征意大利IZO公司；工康牧学工巧械中心猪支娱体肺炎、猪伪狂：鸟新城疫、鸟马立克、G疸、鸡心染性法氏囊：狂犬病梅里亚实际上，进口

22、疫苗已经占据了我国疫苗市场规模的12%左右，分食了约45%的市场苗份额，其优势在于销售团队专注服务规模养殖户，品牌推广优于国一些公司，产品质量优越（体现在杂蛋白含量少、纯度高等方面）。以当代畜牧杂志的市场问卷调查为例，在其调查的，有进行常规蓝耳病疫苗免疫的411家猪场中，86.9%（357家）的猪场使用弱毒苗、10.2%（42家）的猪场使用灭活苗、2.9%（12家）的猪场使用自家苗。在使用市场苗的养殖场中，有近60%的用户选用了勃林格的进口疫苗，主要原因就是因为其品牌响亮，且相信其产品质量优于其他品牌产品。图20：被调研养殖场所选用猪蓝耳疫苗品牌（%）图21：养殖场选择蓝耳疫苗时的考虑因素（）

23、馀格株其他通常情况下，兽用生物制品并无配进口额管制。虽然兽用生物制品的进口标准相对其他兽药产品严格，但只要进口产品的毒株和相关试验数据通过农业部审核，并找到合作代理商，理论上都可以得到进口的资格。总的来说，兽用疫苗的注册审批工作是由农业部（包括综合办和兽医局）、农业部兽药评审中心和中国兽医药品监察所等3个机构共同完成的，审批流程通常需要1个月左右。图22：进口兽用生物制品行政审批及错售流程研企业3找融合作的商n代理商申戒口资格z农业部鞫迸口酶通关单）好+关产解碣售/D曾用生翻品0代理醐相关手格借用生制进口露通关D削2家以上艇善用生蒯品轴中国的豳经蝮上报农业就品进口许可的*）仅一铳效商销售，产（

24、S只能直醛业作为代鼎2Gt工作日内完及时微材胤会只修一次接峭售给瓶户/蹒进口并无踹轴：成审推并在通上报农业都，2tt三.TO使用看不得瞩定RM.三2）其械M药，过后下发傅用个工作日内做口,再次申源纵阍脩资格审批一殷可峋外企业自行生物制品进口许审核，翻后下2）逛h家代理雕需要1个月.设立钺机艇国可证）.发（ftra售,代理商可百藉内合作代理眦行关单督给使用者，也可就销售,定经侑斛售.根据兽药进口管理办法规定，用于申请进口注册的试验数据，必须是申报单位在中国境外获得的试验数据。未经许可，不能为了进口注册的目的而在中国境进行试验。因此，代理商所进口的产品一般为国外经过4-6年研发的成熟产品，或与我国

25、畜禽毒株相似的产品。我们认为，进口疫苗除非发生产品毒株出现大规模扩散等类似重大安全事件，我国的动物疫苗进口政策短时间不会收紧。所以，随着我国动物疫苗市场规模的不断扩大，进口疫苗逐年增长的趋势短期或不会改变。在我们草根调研中也发现进口苗的优势在减弱，有些产品（如鸡禽流感）国产疫苗质量并不低于进口苗，所以养殖户也会依据价格、疫病种类等标准选择产品。而且，国外企业在疫病的毒株获取或更新方面并不具有我国本土企业的地利优势，国企业在研发、生产技术和营销方面也在不断进步，将来的市场竞争只会更加激烈，甚至可能出现国产疫苗研发技术大幅进步，最终替代大部分进口产品。二、行业竞争激烈，景气度与养殖业效益正相关1、

26、政府招标竞争激烈，“优质优价”政策或将改善现状我国目前约有85家兽用疫苗生产企业，大多数规模较小且竞争激烈。行业龙头为具有国企背景的中牧股份，是招标苗业务比重最高的企业（85%）,而市场苗占比最高的企业为瑞普生物（80%）o非上市公司在招标苗竞标和市场苗销售方面均对上市公司构成了威胁，如必威安泰、普莱柯生物、益康生物、中农威特、易邦等。图23：市场、政府苗所占疫苗业务收入比例（）图24市场苗所占比例：疫苗收入占总收入比例（%）目前，多数上市疫苗生产企业仍以政府招标苗为主要收入来源，且以猪、禽类疫苗产品为主，其中竞争最为激烈的属猪瘟疫苗产品（约31余家生产企业），集中度最高的为口蹄疫和高致病性禽

27、流感疫苗产品（分别有6家和9家生产企业）。5家上市公司中，天康生物和中牧股份的招标苗产品线最为丰富。近几年市场竞争尤为激烈，在竞标过程中，各企业大打价格战，盲目追求低价中标，导致企业降低产品的质量、减少售后服务等途径来压低成本。造成这种现象的原因，主要在于政府“价低者得”的招标政策，企业只能靠压低价格来维持市场份额。依据2013年和两地进行的春防招标情况，高致病性猪蓝耳活疫苗的价格较2012年的招标价格分别降低约30%和7%,进一步加剧竞争。表3：强免疫苗及生产企业分类着免疫病市场，（亿元）定点生产企业高致病性禽流感20.2亿鸡鸭、鹅、鹤鹑、鸽子H5N1变型禽流感灭活疫苗禽流感-新城疫重组二联

28、活疫苗瑞普生物,桂康生物、大华农中牧股份、广东永顺、升华拜克、维科生物、精华集团,齐保健等9家口踹疫O型灭活类疫苗口蹄疫O型合成肽疫苗（双抗原）口那疫21亿猪、牛、羊、骆鸵、鹿口蹄疫O型-亚洲I型二价灭活苗口蹄疫。型-A型二价灭活疫苗口蹄疫0、A型-亚洲I型三价灭活苗A型口蹄疫疫苗中牧股份、金宇集团、天康生物、中农威特,申联生物、必威安泰等6家高豉病件猪黄耳17亿猪高致病杵猪薇耳病活疫苗高效病忤猜黄耳病灭活疫苗大华农、中牧股份、广东永顺.齐备保健、金宇集历等12余家猪疸8.6亿猪猪瘟话疫苗传代细匏源猪瘟活疫苗天康生物、大华农、中牧股份、益康生物、广东永顺、齐鲁保健等31余家小反刍兽发03亿羔羊

29、小反刍兽疫活疫苗天康生物、西藏生物药丛厂不过，农业部规定从2013年9月1日起开始实施关于做好口蹄疫疫苗质量标准提升工作的通知的容，即国家强制免疫应用口蹄疫疫苗将逐步执行新的疫苗质量标准。新生产的口蹄疫灭活疫苗与合成肽疫苗效力检验标准由每头份3PD50提高到6PD50（注：PD=ProtectiveDoses,PD50为半数保护量测定方法），新生产的口蹄疫灭活疫苗毒素每头份疫苗不超过50EU（注：EU=EndotoxinUnit,毒素单位），杂蛋白小于500ml/ug。效力升级一方面提高了行业标准,另一方面也对政府招标苗的价格起到提振作用。涨，以和两地的疫苗价格为例，分别较去年提升了21%和1

30、05%左右。这样一来，企业招标苗的利润空间将更大，且鼓励企业向优质优价的方向发展。2、市场苗收益与养殖效益正相关(1)企业招标苗收入具有季节性特征根据5家疫苗生产企业半年收入的变化，招标苗业务比重较大的企业上、下半年的收入具有较规律的波动，这是由于政府招标一般分为春防和秋防两次进行，但采购费用通常在1172月份结算，导致企业收入的变化具有季节性特征。但市场苗比重较大的企业，如瑞普生物，其收入变化并未出现季节性波动，而是呈平稳上升态势。90oz f-a CiZ Z= 600Z &-600Z 受600Z 受6MZ 号38Z is CiZ H 受黄5000-我们认为，疫苗公司业务的市场化程度，可以依

31、据其收入的季节性变化来衡量。如果公司招标苗业务所占疫苗收入比例较高，那其业绩的波动则具有季节性变化特征；反之亦然。不过，由于招标苗计划经济特色，其收入并不受养殖效益的影响。（2）企业市场苗业绩与养殖业收益正相关主营市场苗的企业，其业绩变动与养殖户盈利状况正相关。根据统计，当养殖企业亏钱时（2010年），主营招标苗产品的公司年收入增速高于主营市场苗的公司，因为亏损导致养殖户减少疫苗支出；而当养殖企业收益可观时（2011年），主营市场苗的公司年收入增速高于主营招标苗的公司，此时养殖户舍得投入更多防疫费用。表4：五家上市公司2010-2012年生物制品收入增速（）2010年速（养殖亏损）2011年速

32、（养，大利）2012年增速（养理小盈利中牧股份13.42%-7.29%-0.46%金宇集团-7.82%27.17%10.24%大羊衣24.45%0.30%11.43%瑞普生物14.03%26.92%10.53%天康生物66.26%14.99%7.44%虽然2012年生猪养殖盈利情况低于2011年，但全年平均的盈利仍达到148元/头，两家主营市场苗的公司收入增速均保持在10%以上，略高于其他两家以招标苗为主的公司。图28：猪类市场苗生产企业业绩更受养殖效益的影响（元/头，万元，百万元）当我们单独将两家具有代表性、业务偏重猪类疫苗的公司进行对比（金宇集团约44%的业务涉与市场苗；大华农约75%的收

33、入来自招标苗业务），将它们的季度收入参照养猪盈利周期，金宇集团的收入情况与养殖收益的相关性很高，而大华农的收入曲线并未随着客户养殖效益的波动而大幅度变化。从禽养殖方面看，若将鸡肉价格与业务偏重禽类疫苗的企业收入情况进行分析时（瑞普生物约80%的疫苗收入为市场苗业务），发现肉鸡行业处于景气期时，瑞普生物的收入增速比较乐观,例如2009年四季度至2011年三季度期间，其收入的复合增速为10.21%；而当鸡肉价格低迷时，2011年四季度至2013年二季度期间，瑞普生物收入的复合增速放缓至3.82%。由此可见，肉鸡价格或养殖盈利情况的波动也有可能影响相关疫苗企业的业绩表现。图29：瑞普生物生物制品收入

34、复合增速在养殖业低迷期放缓（百万元，元/公斤，%）90z X-S S一M WeR R S-M 9Z-M 芭M WM 0-R 斐一079三M 三言 _MWoR R ic 9M S-M我们认为，这种影响并不一定是绝对关系，而是相对关系。根据企业的产品结构不同，其收入波动的幅度/趋势也有所不同。在养殖行业景气低迷时，选择投资主营招标苗的企业相对保险，而当养殖行业景气上行时，投资者应该选择偏重市场苗业务，且弹性强、增长概率较大的公司。我们判断，由于这些上市公司均在行业中具有领先地位，其营销能力较强、抵御行业波动的能力也较强，而在行业中小型疫苗企业与养殖景气度的正相关性应该更强。三、技术革新与定制服务，

35、是企业核心竞争点1、研发与生产优势确保企业灵活应对市场需求变化（1）疫病种类繁多，产品仍以灭活疫苗为主根据农业部2013年国家动物疫病强制免疫计划要求：对高致病性禽流感、口蹄疫、高致病性猪蓝耳病、猪瘟、和等地区羊小反刍兽疫实施强制免疫。由于强免疫病发病率和死亡率高，一旦出现疫情需与时扑杀，所以强免可减少疫情传播与经济损失。强免苗经费由中央财政和地方财政共同按比例分担，由各省政府每年进行春防（1-3月份）和秋防（9-10月份）两次招标采购，免费发放给农户（通过地方防疫中心）或养殖场。而非强免苗则由规模养殖场或散养户自行采购。表5：我国法定动物疫病分类一类动物8（17）猪病楮水泡病、猪瘟、非洲猫瘪

36、、高直病件猪蓝耳病禽痛高致病性食流感、新城疫却动物羯31口蹄疫其他动物疾祸非洲马疸、牛痛道舌病、小反刍兽疫、绵羊痘和山羊痘等10种二类动物役委（77狎I:猜病猪Wl环病毒病、猪繁殖与呼吸综合征、猪丹甫、猪乙型胭炎、猪细小病等12种禽病自传染忤支气管炎、传染性法氏囊病、产蛋下降综合征禽痘、IW等等18种y动物共患病EW.布鲁氏苣t氏梭菌舄等9种其他动物疾病牛结核高、牛传染性鼻气管炎、免粘液痛病、野兔络等38种三类动物疫痛（63种）f猪痛猪代染性胃肠炎、猪流行性爆日、猪副伤寒、猪密螺旋体痢疾禽病琦病市性关节炎、禽传染性脑育篇炎、传染性鼻炎、禽结核病多种动物共患病大肠杆菌病、李氏杆菌病、类鼻痕、放线

37、菌扁、肝片吸虫病等8杵其他动物疾病牛流行热、羊肠毒血症、干酪性淋巴结炎、水貂阿的申病、犬瘪热等47种除强免疫病外，养殖场仍面临二、三类动物疫病的困扰，以猪病为例，猪圆环病、喘气病、伪狂犬病、猪丹毒、猪繁殖与呼吸综合征和猪乙脑等疫病常在养殖场出现,此类疫病只有市场苗才能覆盖。图30：疫苗分为传统和新型疫苗两大类图31:常见疫苗类型单价疫苗多价疫苗多联多价疫苗同肿at生物中若十个副清3?毒林的疫苜 Ft,国马V.克篇多班药CU侵a、OfiWSRM梅个或以卜豹我生物中秆女湾壑崩（）做事 喷埼界料M各衿皮苗小如：马斯城及.他事件支7*类、XarV.= 林汕兀声火话再我国市场以传统活疫苗和灭活疫苗为主，

38、后者占据了约70%的份额。从疫苗的研制技术角度分析，可将疫苗分为传统疫苗和新型疫苗两大类。随着生物技术进步推动，正如人用疫苗市场所发生过的变革一样，基因缺失疫苗、亚单位疫苗等基因工程疫苗将逐步成为未来兽用疫苗市场的主导产品。1）从目前市场的实际应用来看，弱毒活疫苗的接受程度逐渐提高，因为活疫苗防控疫病的效果要比灭活疫苗好，但是大家比较担心的仍然是弱毒或疫苗的安全性问题。通过对比后我们也发现，弱毒苗综合来看优势较多，而灭活苗的最大优点在于其稳定性和安全性较高。弱毒活疫苗，一次单剂量接种后就能诱导免疫，且生产费用低廉，不过其在生产期间存在将病原扩散或污染其他制剂的安全性危险；灭活疫苗，不能诱导类似

39、活疫苗的高免疫反应，但其使用起来安全且适合用于怀孕母畜。根据实际情况不同，生产企业选择活疫苗或灭活疫苗是主要建立在技术、经济以与所接种动物种类的基础上考虑的。表6：活疫苗与灭活疫苗优缺点对比优点缺点i免疫保护快速行毒力返强的可能性免疫持久对免疫抑制动物有致病性活疫苗通常仅需头份可能引起免疫抑制不需要加佐剂可以引起海产根好地诱发细胞介导的免疫及H部免疫反应(IgA)可能被外来的扁原污染可激发非特异性免疫必须小心处理，以保持活力比活疫苗安全不及活疫苗的免疫原性在贮存和处理时较稳定初次免疫要2倍剂,需型且免疫灭活疫苗需佐剂才能激发坡佳的反应不能行效激发细胞介导的免疫或甘部免疫(IgA)极可能诱导变态

40、反应(亚单疫帚可克服速缺点)2)有数据显示，我国单价疫苗的使用约占总规模的67%,多联苗占比约为32.5%。动物疫病常出现疫病多发混发，例如口蹄疫病就有7种亚型之多。为更好防控疫病，通常需要为动物接种多联多价疫苗。依照国外的发展趋势，未来国对多联多价疫苗的需求将成为主流，国兽用疫苗的升级换代将进一步提高市场规模。我们认为，由于疫病总是先于疫苗出现，疫苗的研发存在一定的滞后性，所以企业疫苗产品的研发技术需要随着病毒的变异而不断改变。新疫苗的研发能力是决定企业生存的关键点，而真正具备科研资源、不断推出新产品的企业最终有望胜出。（2）行业研发体系以科企合作为主动物疫苗的研发不仅技术壁垒高，且研发时间

41、和资金成本也很高。根据我们了解，我国仅在猪瘟、高致病性禽流感等少数疫苗的研发水平上处于国际领先地位，多数研发的新产品属于仿制或工艺改进品O目前，我国疫苗产品的毒株实行种子批制度，共分三级：原种、基础种子和生产种子，原种由中国兽药监察所或其委托的单位负责保管；基础种子由中国兽医药品监察所或其委托的单位负责保管和供应；生产种子由企业/科研院所用基础种子进行复壮繁殖等。而我国科研院所在基础研究和实验室研究阶段的实力要高于企业，所以一般疫苗研发可分为三种模式。图32：我国善用生物制品研发模式;强免疫苗技术来源（岛致病性病毒）哈善研、兰研所等研制开发毒株和质标准, 并转让给各定点企业生产疫苗疫苗生产企业

42、强源疫猪 非来城技科狂, 苗.伪等 疫如猪小术新一一科研单位也可自行分f 1遇盘偿q蹙更2-百麻港位需要申请意海. 株（部分强免、非强免）.科研机构/高校已具有研究成果，但无生产条 件（企业进行技术买断）与政府科研机构/高校合作研发或自主研发, 共享研发成果（知识产权、收入等），企业具有技/术同源性时，生产工 艺体现差异模式一：对于强免疫苗中高致病性病毒的基础研究，农业部下属的兽医研究所（哈兽研）、兽医研究所（兰研所）与中国动物疫病预防与控制中心分别是高致病性禽流感、口蹄疫、高致病性猪蓝耳等三种强免疫苗的主要技术来源，技术上有绝对优势。在产业化转化上，政府将指定一些企业进行疫苗生产，由于各企业

43、产品具有技术同源性，所以产品的差异化主要体现在生产工艺上的创新。模式二：对于非高致病性或非强免产品的基础研发，主要采用企业与科研院所进行技术合作或自主研发，由企业将研究成果进行产业化的研发模式。科研单位或高校需要申请毒株库中的病毒种子，涉与部分强免（猪瘟）、非强免疫苗，再进行基础研究与新品开发。研究成果一般归科研单位和企业共同所有，知识产权共享，企业依靠生产技术实力进行产业化生产并实际应用，两者在后期销售收入上也可进行分成。模式三：当一些科研机构已具有基础研究成果时，企业也可采取一次性买断的模式专享技术专利，之后在生产工艺上进行成果转化或改进，最终实现产业化生产。总体来看，行业领先企业的科研模

44、式基本一样，绝大部分仍是采取与科研机构合作的方式进行基础研究。因此，在审视企业的技术优势时，我们需要了解其背后的合作单位是否拥有先进科研成果或新型毒株资源，企业才有望在产品研发上具备一定优势。图33:我国新疫苗的研发周期在3-6年之间资科触、可行使II论正阶段.前期研发阶段中试稿完阶段K，床、注，阶段上巾和nB国以目研单位（）点子.一或次:企业进6奇姝（分鼻）迭三S.配方.反盘投次：活ft.盘定性与安全性研咒：选择生产程停.控制【2.中统批次：控制技术磅认：语性、隹定件与安全性实脸./康审批&检禁总、安全性、触.注Q：通过实命,进行产品注模井柿保存,准备的II新疫苗研期期为比年（研发速度快慢修

45、实验结果而定）II从研发周期来看，依据实验结果成功与否，整个研发周期通常需要3-6年的时间（仅测定免疫持续期就可能需要1-3年）。而在此期间，若动物疫情发生变化，那么新开发产品将面临毒株变异、不适应市场需求的风险。我们调研中发现，有的养猪场在第一年使用蓝耳病疫苗时，猪群的状况比较稳定，但在连续使用2-3年后，疫苗便出现失效现象，原因可能是毒株变异。假如有疫苗生产企业正针对此类毒株进行研发，其就要承担无法匹配市场新需求、支出变为沉没成本的风险。实际上，每款疫苗产品都存在毒株变异或被仿制的风险，其中毒株变异一般无法估测，因病毒扩散并无规律可循；而产品仿制却有规律可循，也被视为疫苗经济生命周期（4-6年），以美国预防禽马立克病为例：上市初期该疫苗是一项重大发明，其在1972年的价格为45美元/100头份，而由于竞争对手仿制，产品5年后的价格就已下降到4.36美元/100头份，幅度超过90%,迫使企业要拿现有收入中的部分资金来支持新疫苗的研发，尝试